资本市场分析报告篇1

在市场调查中，依调查资料来源及资料搜集方法来分，可为（1）文案市场调查（Deskreserach）及（2）实地市场调查（Fieldsreserach）两类。

文案市场调查，乃市场调查执行人员充分了解「企业实行市场调查目的之后，搜集「企业内部既有档案资料及「企业外部各种相关文书档案研究报告及公布报告资料，加以整理，衔接，调整及融会之后，以归纳或演绎等方法予以分析，进而提供「相关市场调查报告及市场行销建议，以供企业相关人士决策之参考信息。故一份出色文案市场调查执告，其效果将不亚于「实地调查之市场报告。

成功文案市场调查报告端赖市场调查人员的：

·「对所调查行业之市场行销有所认识及「掌握市场问题关键点能力

·「广泛搜集，整理及有效分析所需资料之能力

·「明确市场概念及「系统观念，得悉并披露信息中所隐含之意义及衍生之新机会。（以下简称文案调查）

·「擅于表达事实之能力，包括口头表达及书面表达。

·熟悉，耐心与细心于「资料内容分析（ContentAnalysis）。

「资料内容分析就是平日勤于收集各种相关资料并加以系统研究分析，以「归纳法及「演译法，得到各种有关结论。美国中情局曾利用此法收集德国各地报纸，研究德国纳粹情况。作者就是利用收集报纸的报导资料为整理出一份市场同业竞争资料，作为公司拟定竞争策略的主要参考资料。

文案调查之资料来源，可分为：

A企业内部档案，诸如企业各项财务报告，销售记录，业务员访问报告，企业平日剪报，同业资料卷宗，照片及影片等等。此类资料之深入研究，将有助于市场行销问题之发掘和营业成果之衡量评估。

B外部机构调查资料，诸如政府机构之统计调查报告；金融机构之金融相关资料；学术研究机构或民间机构发表之市场调查报告。

C外部刊物及索引类资料，如工商名录，外贸协会之贸易机会等。

D专业书籍及杂志二、文案调查之功用

文案市场调查报告之制作，提供市场信息，以供企业：

·拟定未来市场行销策略参考。

·洞悉行销活动得失利弊及改进建议。

·市场发展趋势及市场新契机提示。

·为未来实地市场调查奠定基础。

1明确指明实地调查应调查问题。

2节省实地调查费用及时间。

3协助鉴定实地市场调查资料之准确性。

文案市场调查虽然有上述之功用，但先天上却有下述之限制，有待调查者努力克服：

·使用之资料均为静态且为第二手资料，故不能满足企业对市场现况之动态，提供必要之资训。

·收集资料易有遗漏或力不从心之感。

·仅能作叙述性之市场调查。三、文案市场调查之作法

文案市场调查之作业程序：

·确定市场调查之基本目的。

·拟定详细市场调查计划及相关人员之训练与工作分配。

·展开相关资料之搜集。

·评估资料可用性及作必要资料之摘要。

·各种不同资料间调整，衔接及融会贯通。

·调查报告制作及提供。

兹将各阶段工作要点分述为下：

1确定市场调查之基本目的及必要之调查内容。

在此一阶段主要工作，应是：

·「调查报告使用者与「调查执行者深入沟通之后，双方对于调查目的，旨意及内容涵盖范围，必须建立目标共识及共通语言，以避免日后调查结果不适用。

·明确地，适切地订立市场调查目的，必要时应限定调查范围，避免调查问题订立错误或失之笼统，导致调查方向失之精准或贸然投入之缺陷。

·在双方晤谈之时，市场调查人可能缺乏企业该行业之有关知识及相关之常识，为使调查目标圆满完成，应主动要求必要资料之提供及其它必要之协助。

·又调查者应自我要求，对应有之该行业基本常识，作必要之自我充实，方能做深入调查，以得到有内涵有价值之结果与报告。

·市场调查员必要时，应主动要求对方指定业务连络人，以协助调查时突发事件之处理。

·提交调查报告之最后期限。

企业实施市场调查之目的，一般不外有下述几种：

(1)市场环境及产业状况研究

·社会变动情况分析

·经济变化分析

·技术进展，导致市场机会或威胁之增加研究

(2)市场研究

·市场潜在消费容量分析

·市场习性及特征调查

·市场竞争情况调查

·消费者购买行为研究

(3)企业行销策略评估

·产品研究

·行销通路研究

·商品促销研究及广告研究

·产品定价研究

(4)其它

·未来时间市场状况之预测

·产品可能新市场之探讨

·其它相关市场调查事项

上述各项调查可依企业情况之需要，逐项分别作深入调查研究与分析依企业之调查目的及调查范围大小及深入程度，以决定资料搜集方向。

·了解「市场调查性质，为「叙述性调查抑为「验证假设问题之调查？以确立调查方向及应使用之手法。在文案调查时，以「叙述性调查为主，对「验证假设之调查作用不大。

·自由发挥「自身想象力，以展开并记录调查工作相关思潮，进而过滤及排列静思结果，以系统捕捉「调查目的及「构成调查骨架

·市场调查人员宜将「调查框架及轮廓与其它相关人员交谈，借助他人客观地评价，以「确定自己概念正确并补充遗漏之项目。

2拟定周详调查计划及相关人员之训练

·详列各种调查目标并排列优先级。

·详列各种可能使用之资料及其来源。

·详列各类协助调查人员及具备学识能力。

·预计使用时间及最后完成日期掌握。

为能适时完成调查任务，必须妥善排程。通常使用方法有二︰

a．甘特图

b．PERT流程图

·调查成本之估算与控制，避免无谓浪费。

·调查人员之训练及工作分配。

3查明可资利用数据文件内容及其资料来源，积极主动展开资料搜集。

在此一阶段主要工作，应为：

·从各种可能供应资料来源之处所，依其索引寻找可供利用资料及档案

·数据文件之来源处所有：

a企业内部档案

b书局杂志及报社

c图书馆

d数据库，如政府及学术单位数据库，加值网络，工商数据库

·搜集资料之基本方法：

a从「一般性相关资料收集，逐步延伸至「专门性资料收集

b先求「相关资料数量充足再求「品质完美。

·必要时主动函索资料

函索资料应有态度：

a营造良好企业形象

b清楚说明需要资料缘由及资料类别

c函索数量适可而止

6调查报告制作

·将融合整理后之资料，以「归纳法及「演绎法之手法，活用已整理完善资料，依其资料脉络显示趋势及重要内容，作成「调查结论，「具体得失检讨及「放眼未来之前瞻性建议。

·结论依重要程度顺序排列。

·报告内容应力求简明且与题目有关，避免行话及不必要之修饰词汇。

·仔细核对全部有关数字及统计资料，务必准确。

·在作成结论之时，应注意之事：

1.一切有关实际情况及调查资料是否考虑了？

2.是否有相反之结论也足以说明调查之事实？

3.结论是否符合一般情理？

4.立场是否公正客观？是否前后一致？是否严谨﹑细腻？

·文案调查资料不可能会完整的，因此调查报告之结论不可苛求十全十美。

·在报告制作之时，切忌：

a过份自信，失之夸张。

b失之保守，结论显之无力。

c报喜不报忧，失之乐观。

d失之琐碎，只见树木不见树林。

e使用难懂之文字与语言。

f缺乏自我创见。

g书写格式及内容潦草恶劣。

在文案调市场调查书面报告，其内容通常为：

1题目：

市场调查题目，报告日期，为谁制作，撰写人。

2调查目的：

简洁说明调查动机，调查要点及所要解答问题。

3调查结论：

·对调查目的贡献。

·调查问题之解答。

·可行性建议提供。

·调查重大发现及因对之建议。

4附录

·资料来源

·使用之统计方法

为了表现调查者对调查内容之热诚与用心，要为「调查报告书穿上美丽的外衣，以增加调查报告之价值。

7必要时，由市场调查主持人提出口头报告。

在口头报告之时，应有之作为：

·内容简洁扼要，抓住重点，有效地传达调查发现及建议。

·尽量使用浅显语言传达讯息，最好以行业通用语言。

·以热诚之表情转达思绪。

·运用活泼简洁的动态数据。

·热心讲解并澄清可能误解。

·鼓励质询，并作充分沟通。

8市场调查主持人于报告递送之后，应继续作必要的接触，了解报告被采用的程度和采用后产生的实际成果﹔对报告内容或有不明白之处，做详细解说﹔从旁协助计划执行人员进行建议事项实行﹔如此，市场调查工作方告完成。四、持续性进行文案市场调查

企业建立信息库（DataBase），平日有系统有目的勤于收集各类市场资料及档案，定期制作文案市场调查报告，以提供企业不少珍贵市场信息，以供决策者决策参考：

·企业在不同时期之业绩成效比较。

·企业在不同市场之业绩成效比较。

·市场变化之预警效果。

·企业在市场行销活动改进建议。

·提供市场可能之新契机。五、文案市场调查适用范围

1工业产品，以「资本财及「主要原料之厂家，它可利用「文案市场调查佐以「顾客购买动机调查之深入访问交互配合，可得精准结论。

2高级特殊品，诸如高级汽车，高级音向之类市场行销调查。

3国际贸易之出口企业对于进口地区之市场了解。

4实地市场调查预备调查。

5企业经常性市场调查。六﹑文案市场调查之实例(略）七﹑结语

企业经由丰富专业知识之市场调查人员精心策划，建立企业自身文案市场调查体系，以「耐心，「恒心，「细心及「主动创事精神，随时收集整理，分析各项市场信息，定期提供经营层相关市场行销报告，将是企业制定有效行销策略，改进市场营运得失及寻求市场新契机时不可或缺信息。

﹙1﹚资料内容是否适当？

a.资料内容对所研究之市场调查是否适当？

b.谁制作本资料？何时完成？为谁而作？

c.如何摘取其有关资料内容？

d.本资料是否支持本调查？原因何在？

﹙2﹚资料收集方法之检定，资料是否正确可用？

a.资料制作人是否以公正立场制作本资料？

b.资料是否经过适当编辑及分析？

资本市场分析报告篇2

一、引言

面临愈加严峻的环境形势，《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（简称《决定》）明确提出“探索编制自然资源资产负债表”等措施（新华网，2013），为解决环境问题指出了一条鲜明的制度路径。目前，如何利用规范的环境会计报告披露机制发挥环境会计报告披露的作用，增强资本市场对企业环境会计信息的关注和影响，促进企业自主履行环境责任，已经成为我国环境会计发展应用的关键。联合国国际会计和报告标准政府间专家工作组（ISAR）在1999―2003年先后颁布了三份专门文件，从会计角度规范以生态效率为核心的相关披露工作。我国对环境问题特别重视，早在1979年就颁布了《环境保护法（试行）》，1983年将保护环境作为一项基本国策。1995年有文章针对跨国企业环境会计责任的相关披露问题进行了讨论（冯淑萍、沈小南，1995），而后国内学者在对比介绍国外相关研究成果的基础上进行了深入的研究。本文将沿着国内外学者对环境会计报告披露基础理论、内容框架及披露形式的研究脉络，整理已有的研究体系，分析未来环境会计报告披露研究的趋势和方向。

二、环境会计报告披露基础理论研究回顾

（一）环境会计报告披露的理论假设

企业进行环境会计报告披露主要依赖于三种假设：经济人、资本市场有效和信息不对称。关于经济人假设笔者不再赘述。资本市场有效假设主要强调信息传播的有效性以及信息反馈的有效性。企业环境信息披露是资本市场与会计准则结合的产物，国外对信息披露的研究便是立足于有效市场假说上的。信息不对称假设下主要包括委托和逆向选择两个方面。企业的经济活动是在接受社会的环境资源经管权委托的基础上进行的，所以企业对环境也承担着一种受托责任。企业环境信息在企业内部与外部利益相关者之间具有不对称性，要减轻由这种不对称性引起的逆向选择和委托矛盾就必须对企业的环境会计信息进行充分的报告披露。

（二）环境会计报告披露的两种理论

目前环境会计报告披露的基础理论主要分为两类：自愿披露理论（VID）和社会―政治理论。前者以Lictal，Bewley&Li为代表，认为企业自愿披露是因为环境业绩能向股东传递信息。GlenLehman（2004）指出自愿披露的本质是存在一种强制力使得企业将其经营活动在社会中实现合法化。英国工业联合会（CBI）环境管理负责人Blaza表示环境报告在未来应该超越“合规”的过程，不仅强调成本和负担，还要形成以市场为导向的自愿披露的方法（Blaza，A.J，1992）。然而目前的实证分析并没有对环境会计信息披露、反映企业自愿披露的财务控制变量及企业股价之间的相互关系形成确切的结论（RonaldP.Guidry&DennisM.Patten，2012）。后者是对政治―经济理论、股东理论、社会价值理论、合法性理论等相关理论的概括。Guthrise&Parker最早将政治―经济理论的概念应用于环境会计披露。Maltby认为企业披露社会环境报告不仅是显示他们对已有规范的顺从，也是为了显示企业特殊且重要的价值，所以企业会主动提升它们对社会的价值，而不仅仅是响应社会的需求（周守华、陶春华，2012）。实务中大多数国家的环境会计报告披露制度都是综合两种理论建立起来的，多体现为一定强制性制度与自愿报告披露的结合。欧盟在2001年修订后的“环境管理和审计计划”中详细规定了企业环境信息披露的内容。我国环保局在2008年试行《环境信息公开办法》（中央政府门户网站，2007），要求满足条件的企业强制公开企业名称、法人代表，污染名称、排放方式、浓度，环保设施建设，应急预案4项内容。

（三）环境会计报告披露的不同研究视角

目前有六个主要的研究视角：社会责任、组织合法性、可持续发展、信息经济学、经济后果以及决策有用。社会责任视角认为现代企业应当造福于整个社会，有义务承担对环境和社会的责任。孟凡利（1999）在论述环境会计绩效披露时强调环境受托责任观为现代受托责任观在环境问题上的应用。组织合法性视角建立在“社会契约”之上，认为企业希望通过披露环境信息来维持其经营活动在社会公众心中的合法性（Walden，W.D.&Schwartz.B.N，1997）。可持续发展视角主要是利用已有的可持续发展基本理论强调企业应该约束自身的经济活动，以有利于自然和企业自身的持续发展。相关学者还延伸提出生态社会经济人观点（高红贵，2012）。信息经济学视角是以信息不对称为基础提出的，认为充分的环境信息披露是解决信息不对称的关键，同时借用博弈论中分离均衡和混同均衡的原理，支持了自愿披露理论。经济后果视角主要研究环境信息披露对资本成本和投资者决策两方面的影响。决策有用视角强调环境信息对那些具有可持续发展和环保意识的投资者可能会更加重要，可能会直接影响其对企业的投资欲望和兴趣。

三、环境会计报告披露的内容框架、披露形式及应用

（一）环境会计报告披露的内容框架及应用问题研究

1.报告披露的具体内容及框架

在具体内容上，联合国的《环境会计和报告的立场公告》仅仅指出环境成本和负债信息对清晰反映或进一步解释报表项目很重要（陈毓圭，1998）。国内孟凡利（1999）提出环境会计披露的系统内容包括环境问题的财务影响和环境绩效。其后学者将环境会计信息披露的内容细分，概括为环境成本、费用、收益和负债，并列示了环境信息报告表和环境保护经济效果体系（耿建新、刘长翠，2003）。还有学者从信息需求者的角度出发进一步提出应当按照各类投资者的信息需求进行相应的报告披露。实务中，1993年，美国证券交易委员会（SEC）第92号专门会计公报，要求在财务报表中分别列报环境负债及可能收到的补偿，确认在其他方面承担的成本、分级管理的环境负债列示、或有事项、场地清理和监控成本等。1989年挪威通过了修订的《公司法》，要求公司在财务报告中披露有关污染物排放水平及公司环境清理目标制定和实际采取行动的相关信息。

在内容框架上，有学者将披露内容概括为七类（GeoffLamberton，2005）：（1）真实价值的性能指标列表，包括环境指标的一般特征、选择标准和环境绩效报告的有用性特征（如相关性、可靠性、可理解性、可比性以及均衡性（CICA））；（2）自然资本细分的各存量目录列示；（3）替代传统会计的可持续会计估计成本；（4）投入支出分析；（5）生命周期分析；（6）环境违规事件的披露（WMC）；（7）环境和社会影响的叙述性披露。还有学者从定性披露的角度将其归纳为：企业环境宗旨的声明；对可持续发展的态度和认识以及相关具体措施；公司对人类与环境关系重新定位的声明；明确披露企业的社会规范、经济和环境目标是否达到及实现程度；对一套清晰全面的时序性的内外部指标的遵守情况，包括对水、能源、污染、二氧化碳排放等相关指标的遵守；对企业关于其环境活动是否“公平和平衡”确认声明（MichaelJohnJones，2010）。相关实务中，美国企业环境会计报告披露主要是围绕环境政策、环境成本和环境负债三个方面的框架体系进行的。日本环境省在《环境报告书指南2003》中要求企业综合披露环境保护成本、环保收益、环保活动所产生的经济效益等企业所有的经济活动对环境的影响，并在《环境会计指南2005》中详细规定了相关具体内容，形成了完整的体系。

2.实务中环境会计报告披露内容的偏向性

Neuetal.（1998）在对33家加拿大上市公司进行研究分析后得出多数企业希望通过相关披露行为来塑造企业利益相关者对企业的印象。MichaelJohnJones（2010）研究发现企业披露其环境信息具有选择性，企业更愿意描述对其有利的消息并且在年报中呈现出内容的一般性和缺乏特色。而Raar（2007）在对澳大利亚企业的分析研究中发现70%的企业只提供定性描述，仅有7%的企业提供定量的、货币及非货币的分析。环境会计信息披露内容的选择性使得信息披露与环境绩效的关系变得复杂。虽然有学者如Clarkson，Li，Richardson&Vasvari（2008）强调环境披露与环境绩效的正相关性，但是学者ChoandPatten（2007）研究发现环境信息披露与环境绩效呈负相关关系，环境绩效差的企业可能通过多披露以误导市场。

国内学者对相关报告披露现状的分析更多地集中在报告披露信息的完整性上。有学者在对国内具有强污染的30家上市公司环境信息披露的现状进行分析后发现，只有大约17%的企业环境信息披露包含了环境治理费用的测算，其余企业仅是文字说明，没有财务数据分析，其中披露治理费用测算的公司数据仍然披露不全面（耿建新、焦若静，2002）。张敏（2012）以沪深两市上市公司为例，通过对当前企业环境会计信息披露现状的分析认为国内上市公司披露所占的比例偏低，披露所含环境信息价值低，披露内容缺乏相关性与可靠性，披露形式不规范、内容缺乏可比性，缺乏对环境会计信息披露的重视。

（二）环境会计报告披露形式及应用问题的研究

1.报告披露的形式

联合国1998年的《环境会计与立场公告》（陈毓圭，1998）尽管对披露形式提供了多种选择，然而就具体方面而言，仅仅提出依据重要性原则如项目金额、性质等按项目还是按大类进行信息披露。目前多数国家并没有明确规定固定的披露形式。多样的选择导致目前环境会计信息披露面临两个关键问题：披露的形式以及披露的频率（GeoffLamberton，2005）。国内学者早期对环境信息披露形式的分析是区分对财务和环境绩效影响进行的，认为环境问题对财务的影响可以在现有框架中加以调整后披露，环境绩效信息披露的形式还包括了编制单独的环境报告（孟凡利，1999）。日本环境会计信息的公布形式主要有三种：（1）环境保护费用主体型；（2）环境保护效果对比型；（3）综合环境政策效果对比型（刘仲文、张琳琳，2007）。其将货币与非货币信息、定量与定性信息相结合，以便于报表的使用者清晰了解与环境问题相关的会计信息，且可比性强，有利于企业的环境管理。其《环境会计指南2005》规定的披露表格分为主表和附表。主表包括环境保全成本表、环境保全效果表等；附表则包括相关环境成本效果对比表和近三期的环境会计简要信息表及分析指标表。国内相关研究既有补充报告模式也有独立报告模式，强调独立报告更清晰且有利于改变环境信息披露的附属地位。近年来，一种将事项法与价值法相结合的新披露模式被提出，认为其可以弥补现行披露方式的缺陷（付程，2007）。

2.报告披露具体形式中对图表的偏向性

信息披露图表的研究起源于20世纪80年代几个美国学者对年度报表中图表展示的研究。Beattie，Dhanani&Jones等人研究发现在不同的国家和时期，图表误用、选择性陈列、测量的扭曲以及突出直观表象这些问题广泛存在。对于直观表象的研究，Courtis，Beattie&Jones以实例显示企业通过操纵图表基线、误导的轴线、不合适的图表类型以及非传统的趋势展示等来达到增强或误导直观表象的效果。MichaelJohnJones（2010）研究发现图表在企业展示环境信息中广泛运用，空气污染、废弃物排放和能源消耗是环境报告中图表运用最普遍的领域；在众多图表中，立方柱是最通用的图表，占所有图表的50%；企业每年环境报告中使用图表的数量不具有同质性；冶炼、加工、食品特别倾向于使用图表；企业利用图表对信息使用者的印象管理意图明显；相对于文字，图表对信息使用者更具有吸引力。

四、综合评述

（一）基础理论的研究评述

国外对于环境会计及相关报告披露的理论研究较为成熟，从各个不同的视角进行了解释，进一步丰富了环境会计报告披露的理论基础。研究的各个不同视角虽然表面上看相互独立，但是都是继承传统的决策有用、受托责任、信息经济学等不同的思路，是经济学、博弈论及其他社会经济科学在环境会计报告披露领域的综合应用和发展。不同的视角最终总结为两种不同的报告披露理论，分别从企业内部和外部两个方面论述了环境会计报告的理论基础。目前国内外实证分析并没有对环境会计报告披露相关的两种理论予以明确地证实或者证伪。有效实证研究的缺乏对后续进一步的实证研究提出了要求。未来的研究一方面应当从基础理论上进行新的观点演绎，另一方面应当结合我国具体应用案例或者已有的市场经验数据进行理论归纳分析，以使相关实践更好地得到理论的指导。

（二）内容框架、披露形式及应用的研究评述

从环境会计的内容框架上来看，国内外都强调对环境会计中财务―经营情况、环境绩效和环境事件的报告披露，还强调了从信息使用者等角度对环境报告披露。目前国外对环境会计报告披露的内容已经有了相当完备的论述，报告内容的合理性也在相关实践中付诸行动并得到验证。多样的报告披露形式在学术与实务中并存，具体报告形式的选择多取决于国家行业以及企业自身的宏微观经济、社会环境。实务中企业通过选择各自的披露形式报告自身的环境会计信息，反映出不同的经济绩效和环境绩效，这些数据及其对应关系为以后的进一步研究做好了铺垫。

在未来研究中，报告披露内容框架和形式的研究可以先做基础案例研究，然后逐层总结归纳，最后在前述工作的基础上形成有代表性的系统的框架形式。在研究过程之中，对企业选择框架形式标准的研究应当放在特别突出的位置。在十八大提出“要让市场发挥出决定性作用”后，市场在经济生活中的作用将会进一步加强，标准的研究应当结合到国内资本市场的发展中去，以使报告披露的真实性、完备性、可比性等质量特征满足资本市场的要求，以使企业扣除环境影响后的净经营业绩在资本市场中有更好更广泛的反映。在证券市场中，证券价格作为对投资客体信息的综合反映也必然受到披露环境会计信息的影响。这种影响是投资者用脚投票的结果，并通过市场中的证券价格波动予以实现，最终影响公司及管理层自身的利益。在有效市场中，理性的投资者当然要求披露包含环境会计信息的更全面的符合标准的公司信息，这也是市场监管机构保护中小投资者利益的手段之一，而潜在的资本市场的不利反应也对公司管理层形成压力。探索与资本市场发展契合的内容框架和披露形式是本领域发展的必然趋势，应在综合研究成果的基础上分析、制定、修改编制报告披露的具体指导准则，以制度为基础，更有力地支撑环境会计报告披露在国内实务领域的发展。

（三）有待发展的研究领域

1.环境会计报告披露与资本市场的相关研究

环境会计报告披露的发展要适应并促进资本市场的发展。探索两者的关系首先要弄清楚环境会计报告披露所对应的资本市场的概念。一般认为的资本市场是资本（金）转换的场所，主要包括股权市场和债权市场。笔者认为这里还应当包括咨询服务市场和供销运作市场。咨询服务特别是信用评级是为资本市场服务并为资本转换提供价值参考的市场；供销运作是资本市场中最终实现价值增值的外在手段。另外还应当研究企业环境会计报告披露的信息参与资本市场的机制。只有当企业的环境会计报告披露更广泛地参与到企业的资本市场中去，企业才会有更多的信息报告披露的动力。相关市场参与的研究主要是寻找披露信息产生的市场效果和市场反应转换机制。对于转换机制的研究应当是建立在信息传递和心理、行为研究等理论基础上的一个跨理论、学科领域的综合研究，而具体的研究方法可以借鉴事件研究法来分离出环境会计报告披露对市场的影响。

2.针对如何推进政府机构、行政领导人环境信息报告披露制度的研究

环境问题是涉及全社会的问题，其负面影响主要是对社会自然资源造成极大破坏。各级政府受所在属地人民委托，拥有审批、规范企业设立和运营的权力，理应在协调、监控、保护自然资源中起到积极的促进作用，特别是在我国大部分公共资源属于国有的情况下更是如此。目前政府对运用自然资源拥有巨大的支配作用，却不承担相应强制的环境会计报告披露义务，社会公众无法定期从公布的资料中监督政府对自然资源的作为以及相关作为的影响。将行政机构和领导人作为研究对象，分析如何将其相关行为、决策及产生的环境影响纳入报告披露的范围对建设生态文明，实现可持续发展和落实《决定》中提到的“对领导干部实行自然资源资产离任审计，建立生态环境损害责任终身追究制”都十分必要。由于政府与企业的业务和运营目标迥异，相关研究成果在具体内容框架上必将形成一个独立的领域，以区别于对企业环境会计报告披露的研究。

资本市场分析报告篇3

关键词：金融工具；双重列报；摊余成本；公允价值

中图分类号：F83文献标识码：A

一、引言

2010年5月26日，美国财务会计准则委员会（以下简称FASB）了改进金融工具财务报告问题的征求意见稿（以下简称“征求意见稿”），其亮点之一是要求对大部分金融工具同时列报摊余成本和公允价值两种计量属性的计量金额（以下简称“双重列报”）。但是迫于各方压力，2010年底美国国会否决了该征求意见稿，FASB主席也因此被迫提前离职。本文简要阐述征求意见稿中双重列报的内容，着重分析双重列报的产生背景和最终失败的原因，探讨进一步完善我国金融工具会计准则的策略和方法。

二、双重列报的内容

为了能够在降低金融工具会计处理复杂性的同时，向财务报表信息使用者提供更及时、更具代表性、更相关的信息，FASB在征求意见稿中提出：针对为了募集资金或支付合约现金流而持有的金融工具，报告主体应当在财务状况表中同时列报摊余成本和公允价值；在确定净收益和综合收益的过程中同时包含摊余成本和公允价值的相关信息，即同一资产项目并列列报其按摊余成本和公允价值计量的金额，又称“双重列报”。以下以持有至到期的债券为例说明双重列报的形式。

X公司于20×3年以1，000美元的价格买入了20年的A债券，票面金额为1，000美元，票面利率为10%，一次性还本付息。在20×3年的年报中，A债券的摊余成本为1，000美元，但该债券的公允价值则与时下市场利率直接挂钩。

如果市场利率为10%，即与A债券的票面利率相同：

如果市场利率为8%，即比A债券的票面利率略低：

如果市场利率为12%，即比A债券的票面利率略高：

当市场利率与票面利率相同时，A债券的摊余成本和公允价值相同；当市场利率低于票面利率时，A债券的公允价值高于摊余成本，这对报告主体和投资者来说是利好消息；当市场利率高于票面利率时，A债券的公允价值低于摊余成本，提示报告主体其持有的资产有减值的风险，应当通过科学地预测和分析决定对该资产的未来处置，而投资者或信息使用者也可以根据当下的市场环境做出其自己的应对决策。

基于摊余成本的计量列报所采用的是实际利率法摊销，即把未来所收到的金额折现后等于初始入账价值，然后逐年摊销。而公允价值的计量列报则以报告期相关市场利率进行摊销，资产价值紧随市场环境的变化而变化。投资者或报告信息使用者可以通过两种列报的直观对比，结合其对市场的预期和分析做出恰当决策，从而降低投资风险、提高投资质量。

金融工具双重列报所提供的信息与市场的相关性比单一属性列报更强，更有利于投资者或财务报告信息使用者了解报告主体在市场条件下的财务状况、资产的持有和管理情况，对于其决策的有用性更强。

三、双重列报的产生背景

长期以来，关于金融工具应进行公允价值计量列报还是摊余成本计量列报的争论一直未果。公允价值列报最大的支持力量来自于投资者。投资者使用财务信息的终极目的是满足分析和决策的需要。金融工具本身的性质就决定了其对市场环境较高的依赖程度，其价值和市场走势基本一致。从本质上来说，公允价值是对市场信息的直接反映，是市场而不是其他个体对资产或者负债价值的认定。一方面公允价值使投资者能够较为准确地通过对宏观经济形势和市场走势进行预测分析，科学地做出投资决策；另一方面公允价值所具有的预警作用可以揭示风险信息，使得投资者及时知晓潜在问题的发生并及时作出反应，同时也能更好地体现金融机构持有资产的风险程度。因此，投资者认为公允价值是反映金融资产价值的最佳途径。

摊余成本只能表示交易发生时点资产或负债的价值，对于外界环境的起伏影响并不予以反映，其与市场环境较低的相关性不符合现代资本市场的决策导向型需要，无法满足投资者分析预测的需求。更重要的是，从多次经济风暴的经验教训中不难看出，单一的摊余成本列报会掩盖许多潜在问题，拖延复苏进程。

然而，从金融机构及其监管机构的角度出发，摊余成本列报要优于公允价值列报，因为他们的关注点更多地在于保持资本市场的稳定运行。摊余成本是历史数据，在短期内基本不会有较大幅度的变动，因而金融机构能够借助摊余成本的特性来平滑财务信息，进行适当的盈余管理，尽可能地向市场发出利好的信号。在宏观环境低迷时，以摊余成本列报的财务信息能够稳定投资者的心态，让金融机构能有缓和的机会。另一方面，金融监管机构则希望资本市场的平稳运作为其健康发展提供基础。金融机构和监管机构对公允价值的不满主要在于其自身的不稳定性增加了资本市场的波动性，影响投资者对金融机构的信息，不利于资本市场的平稳健康发展。公允价值对市场的高度依赖性使得其在顺周期效应上的缺点暴露无遗：市场走势向上，以公允价值列报的金融工具价值上升；市场走势向下，以公允价值列报的金融工具价值下降。这与金融机构及监管机构的目标背道而驰。

FASB前主席Herz（2009）认为，会计准则的任务在于向投资者和资本市场提供相关的、透明的、有助于决策的财务信息；任何一种准确反映经济价值的信息都会产生一定的顺周期效应，但是并不能因此而否定公允价值计量在预警问题上发挥的作用及其很强的相关性和可比性，与此同时，也不能否认摊余成本能够更好地保持金融系统的稳定性。

2008年全球金融危机以来，公允价值计量模式被推到了风口浪尖上。FASB一直都致力于在最大限度地降低两种计量属性列报观点之间的分歧，寄希望于摊余成本和公允价值的双重列报能够成为架接二者的桥梁。在双重列报模式下，两种计量属性清晰地分开列报，不同的信息使用者可以各取所需，互不影响，进而缓解投资者和金融机构之间的金融工具计量列报方面的博弈。

四、双重列报失败的原因分析

FASB一直致力于以投资者的角度来实现透明、可靠、及时和公允的财务报告信息披露。显然，金融工具的双重列报能够尽最大限度地完成这个任务目标。但本次金融工具列报改革对金融业的冲击是显而易见的，其最终流产也并非始料未及。

首先，高度的透明化引起金融机构的极力反对。由于摊余成本和公允价值两种计量属性的各自特征，当两者同时列报时，财务报告能够一目了然地反映金融机构对资产负债的持有、管理情况。通过公允价值和摊余成本的比较，财务报告信息使用者可以知晓金融机构资产持有目的、管理情况和风险程度等原本十分隐含却又异常重要的信息。换言之，在双重列报的模式下，金融机构被完全地阳光化了。在金融危机期间，公众舆论的矛头一致指向了利润高昂的金融业，指责其在风险管理和应对过程中失职。随着增强金融机构财务状况透明度的呼声越来越受到重视，金融工具双重列报的提议恰好能够满足投资者或财务信息使用者的这种需求。GrantThorntonLLP（2010）的相关调查显示，37%的被调查者赞成同时列报摊余成本和公允价值，认为这对于投资决策具有主导性的影响。鉴于这种前所未有的透明化，金融业对此改革提议的反对声是在意料之中的。没有一个人希望自己全部的底细都被别人摸透，向来神秘且强大的金融业当然也不例外。在双重列报的阳光下，金融机构的一举一动都将受到投资者的监视，任何异常行为都不会被允许存在了。因此，金融业坚决反对金融工具双重列报的提议。

其次，金融机构担忧金融工具双重列报可能会对保持资本市场的稳定性产生巨大冲击。对于任何国家来说，资本市场的稳定性对于整个国家的经济平稳运行起着至关重要的作用。公允价值本身带有的较强波动性一直被业界诟病，一旦实行金融工具双重列报，摊余成本和公允价值之间的明显差异以及资产市场价值的来回起伏对投资者的信心将是一个严峻的考验。投资者的信心和资本市场的稳定有着极大的关联，由于金融机构的日常运作资本都来源于投资者，投资者对市场的信心直接影响到金融机构的整体营运状态。

在美国，金融业在整个国家体制运行当中有着不可小觑的作用，它和美国的政府有着千丝万缕的关系，对美国政府的影响力可见一斑。迫于金融机构所施加的压力，国会否决了金融工具双重列报的提议，FASB前主席Herz在接受国会听证会后也无奈提前离职，LeslieSeidman成为FASB新任主席。而当初在金融工具双重列报提议的投票中LeslieSeidman是投了反对票的。金融工具双重列报的提议正式宣告失败。

五、对我国金融工具准则改革的启示

目前，随着中国经济大跨步地前进，国内资本市场的活跃浪潮也日渐高涨，从而对金融工具计量列报准则提出了越来越高的要求，因此金融工具会计准则的研究和改革是一个必然的趋势。虽然双重列报最终未能成行，但其对财务报告的改良作用是毋庸置疑。一方面双重列报可以使得资本市场、证券监管者和准则制定者的不同需求得到满足，平衡各方的压力；另一方面双重列报能够极大地提高金融机构财务状况的透明度，有利于规范金融市场。因此，我国金融工具会计准则的改革可以循序渐进、逐步推广使用双重列报模式。

由于双重列报确实会增加编报成本，报告主体对所持有的金融工具可以采取“单一列报，双重披露”的方式，即在报表中列示摊余成本，而在报表附注中披露相关的市场价值。报告主体可以根据自身的分析对金融资产负债的公允价值进行估计，作为投资者或信息使用者的一项参考。这种方式既不会增加报告主体的编报成本，又能增加财务信息的透明性、相关性和决策有用性。

（作者单位：浙江财经学院会计学院）

资本市场分析报告篇4

关键词：盈余预告；盈利预测；业绩预告

中图分类号：F830.91文献标志码：A文章编号：1673-291X（2012）05-0147-03

随着我国证券市场的逐步完善和发展，越来越多的投资者参与了资本市场，会计信息发挥了越来越重要的作用。上市公司披露的盈余预告信息能够提供给信息使用者更相关、更及时的信息。证券分析师作为盈利预测信息的使用者和提供者，他们的存在不仅使投资者多了一种信息的选择，而且对上市公司的盈余预告信息进行了监督，使得信息披露制度运行更为有效。

一、盈余预告与盈利预测的主体

（一）盈余预告信息的主体

盈余预告信息的主体是上市公司的管理层。上市公司盈余预告信息是由公司内部财务人员对公司会计期间的经营状况和可能发生的一些变化，结合自己的主观判断进行分析做出来的，盈余预告信息的比较基准是上年同期值。

上市公司管理层盈余预告信息能够提供给信息使用者所需要的会计信息，增强信息使用者对所要投资企业的了解程度，避免了投资者盲目地进行决策，降低了投资风险，盈余预告信息提高了投资者获取市场信息的公平性，增强了信息披露的透明度，能够保障投资者的根本利益，稳定证券市场的经济秩序，优化资本市场上的资源配置。

（二）盈利预测信息的主体

盈利预测信息的主体是证券公司、机构投资者聘请的证券分析师。证券分析师向机构或专业人士提供证券投资分析意见并指导其进行投资。证券分析师首先基于调查研究基础上的基本面分析，即注重公司、行业和宏观经济的变化，掌握所有相关的有助于发现特定证券等金融产品的内在价值的信息，然后根据这些信息，以价值投资为理念评估特定公司的预期盈利、经营与财务风险和财务弹性等，以及特定证券未来预期收益和风险状况，注重投资组合，最后根据上述评估，给出具体的投资建议。

证券分析师可以减少公司管理当局与投资者之间的信息不对称，加快信息向资本市场输入过程，促使有利于证券价格更快的向价值回归，提高资本市场信息化的效率，促进社会资源的有效分配。降低投资风险，从而减少证券市场的大幅波动，避免出现因投机失误造成的市场震荡，保持证券市场的稳定性。

二、盈余预告与盈利预测相关性因素

（一）盈余预告与盈利预测定量信息相关性因素

上市公司业绩预告披露的财务指标，主要有资产类指标、收入类指标以及利润类指标。证券分析师利用上市公司披露的定量信息，结合自己的判断和历史经验，可以了解企业的偿债能力、营运能力、盈利能力和增长能力，进而预测各种投资的前景和风险程度，以帮助投资者做出理性的投资决策。这些财务指标能够综合性的体现公司的经营成果，是证券分析师进行盈利预测的重要研究对象，是财务预测数据的核心，是投资决策的重要依据，因此，构成了上市公司盈余预告与证券分析师盈利预测之间的定量信息相关性因素。

1.从上市公司披露的盈余预告信息能够得到的资产类指标主要有资产净利率和总资产周转率等指标。资产类指标反映了企业资产的运用能力和管理者的经营管理水平，通过对企业资产类指标的分析，能够了解企业资产构成、资金结构是否合理、资产周转情况以及企业财务风险的大小。

2.从上市公司披露的盈余预告信息能够得到收入类指标主要有主营业务收入、市盈率、主营业务利润率等指标。收入类指标反映了企业的盈利能力和企业竞争力，通过对企业收入类指标的分析，能够了解企业的成长性，企业组织能力是否增强、市场所占份额是否扩大以及企业是否有生存和发展的市场空间。

3.从上市公司披露的盈余预告信息能够得到的利润类指标主要有净利润、综合每股收益、净资产收益率等指标。利润类指标反映了企业在一定会计期间的的经营业绩和获利能力，是企业最终的财务成果，是实现企业理财目标的根本保证，通过对企业利润类指标的分析，能够了解企业的投入产出效率和经济效益，企业对投资人和债权人的保障程度、企业的现金流状况是否健康以及未来获得现金流的大小。

（二）盈余预告与盈利预测定性信息相关性因素

定性分析指的是一些描述性语言，不是具体的数据。定性分析是财务分析和投资分析的出发点，财务分析和投资分析中必须建立在宏观经济与行业分析等结果作为预测的前提假设地基础上，才能使分析的结果具有一定的价值。

1.盈余预告是否经过专业审计

盈余预告经过专业审计，对上市公司管理层来说是一种自愿行为，其不受行政法规的强制要求和约束。经过专业审计的盈余预告是指，是由注册会计师接受委托，对被审核单位盈余暂定数所依据的基本假设是否合理、历史所选用的会计政策是否相一致、编制基础是否有异议进行审查与复核，并发表专业审核意见。上市公司管理层对所做出的盈余预告的编制基础与基本假设负全面责任，注册会计师仅就其盈利预测所依据的基本假设是否合理和对盈余预告所依据的会计政策和计算方法是否相符程度表达审计意见，注册会计师的审核并不能保证上市公司对未来盈余的可实现程度。通过注册会计师独立审核，能增强证券分析师对盈余预告信息的可信度，提高盈余预告信息的信息含量及价值。加强注册会计师对财务预测信息的审核，能够提高财务预测信息质量，是一种有效的外部监督保障机制。

2.业绩变动的类型及原因

中国证券市场上首次实施公司股票上市后持续经营期间的业绩预告制度，只针对亏损公司，是一种不完整的预告制度。随后2001年证券交易所在《关于落实上市公司2001中期报告工作的通知》中对中期业绩出现大幅下滑的要进行预警公告。2004年，深圳证券交易所在年报通知中引入业绩快报制度。业绩预告制度的变迁依循着“预亏—预警—快报”这一模式的发展演变，上市公司披露业绩预告的类型也从连续三年亏损或重大亏损的情况，发展到预亏、预警和预增、预盈等多种业绩发生重大变化的情况。最后到鼓励上市公司披露业绩快报，自愿向公众提前主要财务指标和比率。

引起业绩变动的原因有很多，主要有宏观经济、行业竞争以及公司经营管理等原因：宏观经济环境对公司的发展有着密切的关系，宏观经济不仅包括宏观经济现状，即国家经济的运行情况、对外贸易状况。还包括宏观经济政策，即财政政策和货币政策。如通货膨胀、货币供应量以及利率的非预期波动；不同性质的公司有着不同的行业背景，通过研究公司所处行业的发展趋势和商业周期，以及公司所在行业的竞争地位以及公司与行业内主要竞争对手的经营、管理机制进行对比研究，了解和分析公司过去以及现在的市场竞争力、产品的市场占有率、产品的定价策略，进一步对公司未来的经营战略和发展状况做出预测；分析影响上市公司经营目标实现的因素，通过分析各影响因素的变动来判断公司未来的经营情况，例如经营情况与投资情况等因素变动对经营目标实现所起到的作用，进而做出盈余预告信息。

3.其他相关的说明

其他相关说明指的是业绩预告修正的有关决策程序是否经与公司主管财务工作的负责人沟通，是否结合公司的近期发生的实际情况并经过公司董事会审议通过决定之后本次业绩修正。其他相关说明包括公司可能被实施或撤销特别处理，例如暂停上市、恢复上市或终止上市等说明。相关信息说明向信息使用者解释本次业绩修正公告中预估的亏损额为公司财务部门预测数据，具体数据以公司本年度财务报告为准，提醒广大投资者注意投资风险。根据注册会计师预审计结果进行业绩预告更正的，还应当在其他说明中明确说明对与注册会计师是否存在分歧及产生分歧的原因进行解释。其他相关说明能够帮助证券分析师了解企业的实际情况，具有一定的信息使用价值。

（三）上市公司与证券分析师信息供给竞争因素

有市场便会存在竞争，对于上市公司管理层和证券分析师这两类供给主体提供预测性信息一样是存在竞争的，哪一种主体披露的盈利预测信息更准确、更及时、更相关，更能够吸引投资者的关注，使其相信并选择其披露的信息，便赢得了市场的竞争地位。公司管理当局和财务分析师这种互相竞争的局面，能够促进向投资者披露高质量的盈利预测信息。

1.披露信息的准确性竞争

财务分析师是专业咨询分析人员，他们在信息收集、经验积累和分析技巧上有一般投资者不可比拟的优势。财务分析师相对于公司管理层具有更扎实的理论基础和具备丰富的实战经验能力，他们向市场参与者提供合理反映证券内在价值的价格信息，从而减弱证券市场的价格偏离，促进市场的有效性。但是上市公司管理层掌握着一些不被外界所知的内部信息，因此管理层的预测资料是最全面和丰富的，预测基础也相对客观和真实。由此可见，两类披露主体存在各自的竞争优势，把这种竞争优势转化为竞争能力，向投资者提供准确的预测性信息，才能提升公司或证券分析师声誉，从而博得投资者的信任，最终占领资本市场，从长远上取得更多、更好的回报。

2.披露信息的及时性竞争

信息的及时性要求所提供的信息必须能够帮助投资者或其他利益相关者及时的做出经济决策，否则失去价值。证券分析师与上市公司都会选择尽早的披露信息以避免信息失去时效性。他们在披露信息之前也会考虑到对方是否已经披露信息，如果先于对方披露的话，对于及时性的竞争就处于优势地位，如果后于对方披露的话，对于及时性的竞争就处于劣势地位。信息的及时性如果处于劣势地位的一方，可能受到投资者的忽略，导致信息披露不能实现其自身价值。信息的及时性如果处于优势地位的一方，就会得到广泛的投资者的关注，使信息披露能够很好的发挥作用，实现信息的使用价值，帮助提供信息的一方获得利益或者报酬。

（四）上市公司与证券分析师预测信息质量互相监督因素

上市公司管理层披露盈余预告信息一般会从自身利益出发，因为他所披露的信息直接关系到他与股东之间的契约履行，所以披露的信息一般存在乐观倾向。为了显示管理层高水平的经营管理和实现了股东契约履行的经营目标，上市公司可能通过虚假披露盈余预告信息提高企业的价值，改善企业的形象，获得更多的融资。证券分析师一般受聘于券商，潜在的利益冲突使得很难保证证券分析师披露盈利预测信息的独立性，容易受私利的诱惑，因此极易乐观的研究报告。上市公司和证券分析师这种牟取私利的行为都会对投资者造成一定的损失。在市场上这两类主体同时盈利预测信息能够彼此抑制其对自身有利的盈余预告信息，而披露客观准确的预测性信息。

1.上市公司对证券分析师的监督

证券分析师了不准确的盈利预测信息时，影响投资者的选择倾向，那么，管理层会修正以前做出的盈利预测信息，以引导证券分析师重新做出预测信息。当证券分析师披露了过低的盈利预测信息时，容易误导投资者，造成股票下降，损害上市公司的形象。因此，上市公司会主动披露好的盈余预告信息以引导证券分析师更正其盈利预测信息，使其更准确的反映股票的价值，避免上市公司的利益受到损失。当证券分析师披露了过高的盈利预测信息时，上市公司担心其披露的信息会使投资者盲目进行投资，致使股票价格提升，股价没有真实反映证券的内在价值，容易导致投资者受到损失，从而使上市公司承担诉讼成本。为了避免这种情况，上市公司会披露低的盈余预告信息，以影响证券分析师的及时更正先前披露的过高的盈利预测信息，使盈利预测信息更加真实地，准确地符合股票的内在价值，从而使投资者做出准确的投资者决策。

2.证券分析师对上市公司的监督

证券分析师的出现既弥补了上市公司提供信息的不足、保证了对管理当局施以监督，又对上市公司产生一种无形的约束，有利于市场对公司价值给以恰当评价。在成熟的资本市场，证券分析师不仅充当了信息使用者的角色，还是信息的监督者。当上市公司披露的盈余预告信息披露的不准确的时候，独立的和权威性的证券分析师会根据自己的判断和掌握的信息，结合各种模型和技术方法做出自己的预测性信息，从而帮助市场上投资者做出决策，引导资本市场上资源的合理配置，实现公平，公正的交易，避免投资者蒙受重大的经济损失。上市公司披露乐观的盈余预告信息与证券分析师披露的信息存在较大差别的时候，投资者便会对上市公司的信息产生质疑，从而不选择其发行的股票。

参考文献：

[1]张成博．承销关系对我国财务分析师独立性影响的实证研究[J]．东北财经大学学报，2011，（3）：32-39.

资本市场分析报告篇5

关键词：《新财富》分析师买入评级报告荐股

中图分类号：F830.91文献标识码：A

文章编号：1004-4914（2016）10-099-03

研读证券分析师的评级报告是不少股民的做法。截止2015年上半年，中国证券业协会网站上显示的具有证券分析师资格的注册人数超过2000人，加上其他未注册的从业人员，证券分析师这个群体相当庞大，难免良莠不齐。2003年6月起，由《新财富》杂志主办的年度“新财富最佳分析师”评选逐渐成为我国证券业最权威的证券分析师排名。然而，即使在这样极少数的所谓明星分析师当中，也只有部分分析师所的荐股报告实现了其收益诺言。以2012-2013年上榜分析师在随后一年中的1048份买入评级报告为例，推荐标的6个月跑赢沪深300指数15%以上的只有348份，仅占33.2%。那么，影响上榜分析师荐股报告准确率的影响因素有哪些呢？我们如何预测某份荐股报告的准确率呢？

目前国内的评级报告大体分为买入、增持、中性和卖出等四个评级。由于国内卖空机制还不够成熟，加上分析师很大程度依靠从上市公司调研来获取信息，这意味着为了与上市公司维持良好的关系，分析师极少会中性或卖出评级的报告；而实际中，投资者也会更多地关注评级更高的报告。鉴于此，本文仅仅选取买入评级报告来进行实证考察，具体来说，本文以2012-2013年《新财富》上榜分析师在随后一年中的买入评级报告为研究对象，运用Logit计量模型，实证考察上榜分析师荐股报告准确率的影响因素。

本文选取的均为买入评级报告，也就是说推荐标的公开的基本面因素都不错，否则分析师不会作出“买入”的投资建议，只不过只有部分分析师的买入报告最终实现其收入诺言。这当然和随后考察期内推荐标的基本面的演变有关，也与宏观或中观的行业发展环境的演变相关。本文另辟蹊径，我们假设：由于各类分析师本身特征的差异（比如其所属券商的规模，其本身的经验和声誉等因素），会造成各类分析师面对同样的公开信息，具有不同深度的挖掘能力；或者各类证券分析师因为跟踪标的公司的深度和广度的不同，除了公开信息之外，还积累了多多少少的其他信息；拥有更多信息优势的那些分析师，他们的荐股报告可能具有较高的准确性。基于这样的假设，本文选择从信息优势的角度，分析上榜分析师荐股报告准确率的影响因素。

本文第一部分介绍数据、变量和模型，第二部分为实证研究结果，第三部分为样本外模型解释力度检验，第四部分为本文结论。

一、数据、变量和模型

本文以2012-2013两届《新财富》上榜分析师在其上榜之后一年之内1048份买入评级报告为样本，来估计一个Logit计量模型。由于《新财富》评选的宏观、策略、金融工程、固定收益四个团队不属于行业分析的范畴，他们的报告因此不在本文考虑之列。样本来源于迈博汇金（Microbell）。我们从报告中收集报告人、所在券商、推荐标的、日期等信息，相关标的的交易信息如历史股价、行业指数、沪深300指数变动情况等均源于万得资讯（Wind）。

目前国内各家券商的研究报告对股票的评级规则不尽相同，本文选定沪深300为市场基准指数，在报告起6月内，跑赢沪深300指数15%以上的股票，我们认为其达到分析师买入评级所承诺的收益。由于本文的报告来自第三方数据库，不少报告都有几个小时到一天的滞后，为统一起见，本文选择标的报告录入数据库的前一个交易日的收盘价作为初始价格，起始日期+180日的收盘价作为标的期末价格，计算期间涨跌幅；获取每一个标的同一时间段的沪深300涨跌幅，两者之差即标的半年期内相对沪深300的实际涨跌幅。本文1048份买入报告观察值中，推荐标的6个月跑赢沪深300指数15%的共有348份，占比33.2%，也即大约1/3的买入评级报告实现了其收益承诺。

Logit模型的因变量为是否兑现收益承诺，兑现记为1，共计348个，未能兑记为0，共计700个。

我们可以假设由于经常去上市公司调研，分析师相对于普通投资者来说，处于信息优势（至少不是劣势）的地位；再考虑到现实中，二级市场的分析师们经常在一起交流，所以分析师们对市场情绪的把握要比普通投资者好。分析师荐股相当于一个占有更多信息、更了解市场情绪同时又懂行业和资本市场的专业人士为投资者作出投资建议。正是基于这一点假设，本文选取从信息优势的角度，去探寻具有什么样的分析师能够拥有更多的信息优势，从而荐股的准确率更大。

1.分析师所属券商的规模。Clement（1999）发现分析师盈利预测的准确率与分析师所在券商规模正相关。李春涛等（2014）通过对我国2005-2011年证券市场分析师评级数据的研究，发现市场短期超额收益与分析师所属券商规模有着密切关系。大券商一般拥有更多可用资源，更多信息优势，更多证券分析师，更多的研究报告，对机构投资者提供更好的服务，具有更大的市场影响力。笔者查询了证券业协会网站，按照各个券商拥有的分析师人数，从多到少，列表如下（见下页表1）。

分析师人数排名前五的券商分别是国泰君安139人、中信证券106人、申银万国105人、海通证券96人、招商证券92人。我们将这五家券商命名为大平台（Big），其他券商命名为小平台（Small），如果报告的分析师来自大平台，记为1，共计539个；来自小平台记为0，共计509。

2.分析师覆盖的子行业公司数量。Clement（1999）发现分析师盈利预测的准确率与分析师所覆盖的公司和行业数量（任务复杂程度）成负相关。Mikhail等（1997）发现分析师跟踪特定企业的经验累积可以提高预测准确率。一般认为，分析师覆盖的行业越多，跟踪的公司数量越多，信息量越分散，其盈利预测准确度越低。本文选取万得资讯中信一级行业中各个行业内上市公司数量作为各个子行业分析师覆盖的公司数量。考虑到不同子行业分析师覆盖的公司数量相差很大，实际回归分析时，对该变量进行取对数处理。

3.分析师个人声誉。王宇熹等（2012）利用2003-2009年《新财富》分析师的个人声誉为变量，验证了声誉和分析师荐股价值之间的正向关系。证券分析师的个人声誉是个人在二级市场受认可程度和影响力的体现，表现为研究报告关注度、新闻曝光度、机构客户认可度等等方面。综合来看，是否入围《新财富》最佳，是不是连续上榜可以看作是分析师个人声誉最好的指标，连续上榜次数越多，个人声誉越高。声誉更高的分析师由于在业内时间更长、行业关系更深厚，理所当然的拥有更多信息优势。考虑到现实情况可能是个人声誉的增加随连续上榜次数增多而边际递减，我们对分析师之前上榜次数进行取对数处理。分析师之前连续上榜可能因为他的荐股比较准，也可能是其他原因。

4.分析师性别。国内男女分析师和上市公司高管相处的方式不一样，男性分析师可能和高管有更多非正式的交流，导致男性分析师在获取上市公司信息方面更具优势，因此本文将分析师性别作为一个考量的因素。我们的样本中共计771份报告来自男性分析师，大约占比2/3。

5.公司市值大小。本文考虑公司市值不是出于基本面因素的考虑，而是把公司市值作为公司类别的变量。在中国，市值超过1000亿的基本都是具有行政级别的国企、央企单位，而市值低于200亿的大多数是民企，我们有理由相信分析师和不同体量的企业高管打交道的方式是不一样的，直觉上分析师很难从国企高管处获取更多消息，但小企业却不一定。因此本文将公司市值列为考察的变量之一。由于数值相差过于大，对其进行取对数处理。

除了如上的主要解释变量，本文还考虑如下两个控制变量。

一是行业分类。Jacob（1999）发现券商行业分类会影响预测准确性。Desai等（2000）也发现华尔街日报明星分析师的荐股跑赢基准指数的概率受到推荐标的的行业影响。《新财富》最佳分析师评选共计有27个子行业进行评选，不同的子行业走势相差极大，因为我们有必要将子行业作为控制变量加以考虑。由于子行业太多，我们参考申银万国的做法，将子行业合并同类项为消费品、金融地产、制造业、服务业、TMT、材料业、能源环保等七个部类，每个部类下辖3～5个子行业。

二是买入评级的类型。Demiroglu和Ryngaert（2010）发现分析师首次覆盖的股票通常会有异常收益。Jiang等（2014）发现中国市场对上调评级的反应比下调评级的反应要强。基于这些考虑，本文将买入评级报告区分为一般买入、首次覆盖、上调评级至买入、半年内再次推荐等四个类型，其统计信息如下表所示，可以看出来，首次和上调评级的报告更有可能实现其收入诺言。

本文构建了如下的Logit模型：

Loglt（y）=β0+β1broker_size+β2reputation+β3gender+

β4number_followed+β5firm_size+β6finance+β7manufacture

+β8service+β9tmt+β10materials+β11energy_environmental

+β12first+β13upgrade+β14again+εit

其中，y为买入评级研究报告是否实现收益承诺的虚拟变量，即是否半年内跑赢沪深300指数15%，跑赢的记为1，否则记为0。broker_size为分析师所属券商规模的虚拟变量，大平台为1，小平台为0。reputation是分析师个人声誉，选取分析师之前连续上榜次数的对数值作为变量。gender是分析师性别变量，男性分析师的报告记为1，女性记为0。number_followed指分析师所覆盖的公司数量的对数值。firm_size代表推荐标的公司市值的对数值。consumption，finance，manufacture，service，tmt，materials，energy_environment等为七个行业虚拟变量，其中consumption作为缺省变量。general，first，upgrade，again等为四种买入评级报告类型的虚拟变量，其中general作为缺省变量。

二、实证结果与分析

表4为Logit模型回归结果，显示分析师所属券商的规模、分析师推荐的标的公司的市值这两个变量显著降低分析师的荐股准确性；而分析师声誉能显著提高其荐股报告的准确性。分析师的性别和分析师所覆盖的公司的数量这两个变量对分析师的荐股准确性没有影响。不同的行业存在明显的差别，finance（金融）、tmt（科技、媒体和通信）和energy_environment（环保）这三个行业的荐股报告准确性较高。另外，不同类型的买入评级报告在其准确性上没有显著差别。

资本市场分析报告篇6

关键词：定价权；微观层面；宏观层面

中图分类号：F83文献标识码：A文章编号：1006-4117（2012）01-0171-03

中国股票市场从90年代初起步，伴随着中国经济的快速增长，已经发展成为全球股票市场的一个重要组成部分。截止2011年4月，沪市的总市值为187798亿，流通市值为151790亿，深市总市值为84158亿，流通市值为52150亿，沪深两市的总市值位列全球第二，仅次于美国。在这20年中，中国股票市场的市场参与者和市场监管者都有了长足的发展。

股市历来都有经济的晴雨表之称，一个成熟的股票市场应该能较好的反映经济发展的成果。然而在2010年，中国经济增长率取得了全球第二的成绩，但中国A股市场的表现却在主要经济体市场中排名倒数第二。2010年11月12日，国际投行高盛向其投资者发出一份关于看空新兴经济体的邮件，邮件建议投资者卖空新兴经济体的资产，进而导致沪指暴跌162点，跌幅达到5.16%，创造了当年A股指数的最大跌幅。虽然此次高盛事件纯属个例，但该事件还是引发了国内各方的关注，而关注的焦点在于为什么一封普通的投资建议邮件就能导致大盘暴跌？中国A股的定价权到底在谁手里？

本文认为，造成此次事件的一个原因是国内各方对A股市场缺乏定价权，长期以来国内的机构投资者也没有足够重视争夺A股市场的定价权。而更深层次的原因是中国股票市场具有浓厚的投机氛围。有学者（王国刚，2005）即直接指出，中国股市定价权不容外移。为此，本文将从微观和宏观层面出发，浅谈中国A股市场的定价权问题。

从国外资本市场发展历史看，机构投资者的发展程度是一个市场是否成熟的重要判断指标。因为机构投资者从诞生之日起，就确定了投资管理专业化，投资组合多元化，投资行为规范化的原则。机构投资者担负着发现市场价值，进而减小市场波动的责任。根据数据统计，截至2010年11月底，机构投资者持股市值占全部A股流通市值的70%[1]。国内已有学者通过实证检验证明，机构投资者进入市场以后，上海证券市场和深圳证券市场的波动性都发生了结构性降低，这表明机构投资者发挥了稳定市场的功能。在机构投资者发展的过程中，每次的政策推进都对市场起到了明显的稳定作用。但不可否认的是，国内的机构投资者仍处于起步成长阶段。近年来A股市场的大幅波动与机构投资者不成熟的投资行为有着密切关系。而这种不成熟的一个表现即机构投资者普遍存在投机心理。本文认为，一个成熟的市场应该是投资行为与投机行为的有机结合。成熟的投资行为确定市场的价值中枢，而投机行为能活跃市场气氛。可是近年来，国内机构投资者不但经常盲目追涨杀跌导致A股市场的估值体系崩溃，而且向普通投资者提供虚假投资报告，引发市场上盲目的投机。

众所周知，定价权含义是指公司对其产品价格制定拥有主动权，若改变产品定价不会对需求有负面影响。拥有定价权的公司在成本上升情况下可以顺利通过提价将新增成本传导给下游且不影响销量[2]。股票市场中的定价权不但是指上市公司对其产品价格的控制能力，而且指对大盘指数点位的预测。前者较为微观，而后者则表示宏观层面上的定价权。各投资分析机构对A股下一时间阶段点位进行预测，并且能影响市场上其他投资者的投资观点和行为，即视为拥有定价权。例如此次高盛事件，在邮件中，高盛公司明确提示：近期中国央行连续性的货币政策，很可能引发加息预期，建议客户“卖出手上获利的全部中国股票”。因而引发A股第二天开市后的暴跌。

一、从微观层面看A股定价权问题

首先从微观层面探讨定价权问题，也就是分析机构对公司经营业绩的分析和预测，这其中包括研究部门的IPO报告和上市后针对公司的研究报告。

（一）A股IPO定价问题

我国资本市场存在的IPO问题一直为投资者所诟病。主要存在的问题是IPO定价过高和保荐人出具的研究报告真实可靠性。

我国IPO发行机制的不完善，导致中国市场出现一个奇特的现象即打新股。一级市场极高的收益率导致大量资金涌入一级市场的新股申购。庞大的打新资金，保荐人、主承销商和询价机构组成的联合利益体联合推高了新股发行价。正是由于存在这种浓厚的投机氛围，越来越多的人呼吁改革我国的新股发行制度。

以华锐风电（601558）为例，这是一家以制造风电设备为主营业务的公司。其于2011年1月13日在沪市上市，发行价达到了90元，首日开盘价达到了87元，该股被誉为史上最贵的沪市主板个股。此次IPO预计募资34.465亿元，但实际募资却达到了94.59亿元，超募60亿元。但与火爆的发行价截然相反的是，华锐风电在上市后首日即下跌9.59%，机构资金浮亏1.81亿元。创造了重启IPO以来上市新股首日的最差表现。从投资的角度看，华锐风电上市时发行价的确定应该与业务类似的金风科技进行比较。两者在业务机构，市场地位，盈利前景方面都具有较大的可比性。如果按金风科技的估值来确定华锐风电的发行价，则合理的价格区间是65-80元，90元的发行价远远偏离于正常区间。以后的价格波动也表明，华锐风电的股价长时间在70-80元之间盘整，逐步回归正常估值区间。业内人士曾分析，正是发行人与保荐人组成的联合利益体，才有了华锐风电式的高发行价。武汉科技大学证券研究所所长董登新教授指出，“发行人和保荐人是在，成功发行后，这一棒已经交到了投资者手里。而发行人、保荐机构和询价机构之所以敢赌，主要是因为风电在概念上仍然具有炒作优势，中小投资者也乐于盲目跟风打新。”[3]

这正是投机氛围下A股定价存在的一个问题，即新股发行价非理性偏高，然后又通过不断的下跌逐步回到较为合理的水平，相关利益人却获利颇丰并离场。

在投机氛围下，IPO定价中存在的另一个问题是保荐人对投资者出具盲目乐观，甚至虚假的招股报告。本文以新近上市的涪陵榨菜（002507）为例。

近年来，有关新股发行公司出具虚假材料的新闻屡见不鲜，比如胜景山河因材料造假被取消IPO。而涪陵榨菜的上市申请报告同样引起媒体猜疑。例如公司第二大股东并没有兑现2008年收购股份时许下的陆续投入5亿元的承诺，而这一点并没有在招股说明书上说明。另一方面，如果该股东兑现承诺，则招股说明书上所说扩大生产规模所需资金缺口的问题将不存在。更为重要的是，涪陵榨菜所在的细分行业是一个毫无技术壁垒，竞争激烈的行业。该公司在行业处于领先地位并非靠任何核心技术，而只是强调品牌和宣传。涪陵榨菜自身的利润率维持在10%左右，这在食品加工行业中也属偏低。因此该公司一经公布招股申请，即招到社会各界的质疑。从投资的角度看，涪陵榨菜并非一家业绩优良，发展前景较好的企业，而且公司在财务上也有不少硬伤。但是在招股说明书中，保荐人却将其描述为，打造中国的“榨菜航母”，并获得了53.81倍的发行市盈率[4]。而在涪陵榨菜上市首日，又遭各方资金爆炒，成为当年新股首日涨幅冠军。但上市之后股价便一路下挫，目前股价正回归价值。

在投机思想的主导下，我国新股发行时在定价方面主要是存在这两个问题，一是式的高发行价，二是出具盲目乐观甚至虚假的招股报告以达到发行目的。这两个问题都不利于我国证券一级市场的正常发展，必须予以重视。

（二）分析机构出具虚假公司研究报告

各大券商的研究机构都会定期针对部分公司出具研究分析报告，为普通投资者提供一份分析公司基本面的良好资料，有利于投资者做出正确的投资决策。但是部分机构研究员却出具事实不清甚至虚假的研究报告，以引发各界投资者的炒作并达到自身利益。

本文以中国宝安（000009）为例进行分析。湘财证券于2010年9月6日《中国宝安：房地产和新能源的价值明显低估》的研究报告。报告提到，“可为贝特瑞提供近2.68亿吨储量、适合于锂离子二次电池用的优质石墨矿产资源，确保原料供给稳定、持续”。国泰君安于2011年1月21日《估值奠定底线石墨烯打开巨大发展空间》的研究报告。信达证券2月21日《石墨烯让股价飞》的研究报告。平安证券于2010年9月名为《新能源助力宝安“老树发新芽”》的报告，在2010年9月至2011年2月中旬这段时间内，平安证券针对中国宝安了六篇研究报告，其中有4篇研究报告给予公司“强烈推荐评级”，另外两篇给予公司“推荐”评级。这一系列研究报告催生中国宝安的石墨烯概念，并助推中国宝安股价从2010年9月份的最低10元左右一路上涨至最高25.45元。事后中国宝安公告称公司并没有石墨烯，而券商则回应他们并没有进行实地调查，只是从公司内部的一个机构投资者会议上获得这个消息。目前证监会正在对此事进行调查[5]。

中国宝安事件只是国内券商研究报告乱象的一个缩影。这些虚假信息严重影响了A股市场个股的定价准确性。

二、从宏观层面看A股定价问题

股票市场宏观层面定价，主要是对大盘未来走向进行预测的问题。对大盘指数进行预测，是一项非常复杂并且综合性较强的工作。目前境外投资者主要是通过QFII、H股和境内外的A股股指期货等三种方式，与国内机构投资者争夺A股定价权。

（一）境内外A股股指期货的争夺

国际上，投资者一般通过股指期货来稳定和发现股票市场的未来走势。在A股未推出股指期货之前，境外投资者一般通过新加坡市场的新华富时A50股指期货来买多卖空A股。2007年5月30日凌晨，财政部宣布印花税上调至千分之三，国内投资者当时无法进行交易，而国际投资者却利用时间差大幅卖空新华富时指数，当日沪指最终下跌6.5%。当月28日，是新华富时的一个交割日，沪指再度重挫，下跌164.4点，跌幅为4.03%。业内将此现象称之为“A50魔咒效应”，即每到交割日前期，海外对冲基金一方面卖空A50指数，另一方面向QFII融券；交割日当天再卖出向QFII融券的这些股票，打压国内A股指数，同时在新华富时指数的卖空交易上无风险套利。2010年4月，国内正式推出股指期货，从此内地投资者也能进行双边交易。更为重要的是，股指期货可以帮助投资者发现市场价值，从而减小市场波动。但是中国股指期货推出还不到20个交易日，沪市却已经大跌400多点，不仅没有起到维护股指稳定的作用，反而起了加速器的作用。而且在日后的走势中，股指从推出时的3100点一路下挫至2400点，多日出现涨跌幅超过4%甚至5%。股指期货的推出之所以未能有效降低波动幅度，一方面是制度缺陷的问题，另一方面也是国内投资机构盲目投机造成的。

（二）境外投资者通过QFII影响A股走势

自从QFII进入国内股票市场之后，QFII的举动就一直受到各界关注。由于在与QFII的争夺中一直处于劣势，国内机构投资者因此广受诟病。在2008年的行情中，国内的机构投资者在指数下跌时盲目杀跌，而QFII却逐步加仓并最终把握和主导了反弹行情。一般认为，国内投资机构更了解国情，而QFII则更了解投资的真意。但国内机构投资者在与QFII的争夺中总是处于下风。在2008年行情中，上交所曾制作专门的图表分析主力机构的行为。结果表明，国内基金的非理性追涨与杀跌正是此涨与暴跌的主要制造者[6]。在摈弃价值投资者的道路上，国内基金不仅损害了中小投资者的利益，也为盲目追涨杀跌的行为付出了不菲的学费，QFII也借此主导A股市场反弹的话语权和定价权。

（三）境外投资者通过H股影响A股走势

由于国内许多公司采用A+H的形式上市，而且香港市场同时允许买多卖空交易，因此境外投资者可以通过操作H股走势来影响A股走势。一种典型的操作方法是，如果境外投资者希望打压A股市场，则可以在港股市场卖空中国石油、工商银行等超级大盘股。虽然两地的交易和定价制度不尽相同，但是两地之间还是存在比较明显的联动效应。因而A股市场上的中国石油，工商银行等股票也会受到香港市场的影响而下跌，进而压制A股指数。

境外投资者一般通过上述三种方式影响A股走势，进而逐步争夺A股的定价权。目前我国的券商以及其他投资研究机构有数百家，但是水平却参差不齐。如果与国际投行相比较，诸如中金公司、中信证券、国泰君安等大券商都难以望其项背。A股宏观层面的定价并不存在微观层面的投机问题，但仍揭示出国内研究机构实力的不足。宏观经济分析实力不足才导致大盘轻易受到高盛邮件的影响。通常一份优秀的宏观经济分析报告应体现全球性的思维，因为全球化的经济把所有国家都连成一个整体。而国内很多券商经济分析师欠缺的正是这种全球性思维。国内的经济分析师缺乏整合全球经济信息，并将其转化为投资分析报告的能力。另外，国内的经济分析师普遍存在随意套用股票定价模型的问题。以占A股市场权重较大的银行业为例，国内分析师一般用花旗、汇丰等跨国银行的市盈率来估算国内上市银行的价值。这在一定程度上就将银行业的估值权力让与国外机构。这种估价方法完全脱离了我国银行业的实际情况。相对于QFII，国内的投资机构的一大优势在于更加了解中国的实际情况，但许多分析师却生搬硬套国外的理论模型，或不具备将中国特点融入理论模型的能力。在不能对国内的经济形势做出正确评估的情况下，更容易出现大盘单边下跌时盲目杀跌进而市场估值体系崩溃的情况。

以上分析提出了我国A股市场定价所存在的一些问题以及原因。本文认为造成这些问题的一个原因是国内市场浓厚的投机气氛。但是，这种投机气氛一部分是主观原因造成的，另一部分是由不完善的国内制度造成的。为了让国内的机构投资者能在A股市场获得更大的话语权和定价权，本文提出以下几点建议。

1、完善相关监管法律，并加大处罚力度

国内不完善的监管体系一定程度上造成市场浓厚的投机氛围。近几年来，国内市场陆续推出融资融券、创业板和股指期货，而且筹划推出国际板。不断完善的市场体系，虽然有利于我国资本市场的健康发展，但也会带来许多实际问题，例如近期备受关注的创业板问题。众多在上市前被保荐人热捧的上市公司，却业绩预警的公告。在完善监管体系的同时，还应该加大处罚力度。目前我国对证券市场违规人员的处罚大部分停留在行业内的行政处罚，例如罚款、市场禁入或者吊销职业资格，只有极少部分案件才会提请司法部门处理。这种处罚力度无疑助长了证券从业人员的侥幸心理，正如郎咸平教授一直所倡导的，证券市场应该“严刑峻法”。只有这样，才能有效减少部分从业人员利用监管漏洞投机牟取暴利的行为。

2、改革新股发行制度，以达到市场化定价目的

目前我国的新股发行制度存在不少的漏洞，因而新股总是出现高市盈率，高股价，高破发率的现象。正如前文所分析的，许多保荐机构并不是从投资的角度去分析新上市公司，而是通过与发行人，询价机构组成利益联合体，公布非客观的研究分析报告和利用新股发行制度上的漏洞等方式，来引发市场上的投机行为，从而谋取暴利。近几年来，中国证监会陆续进行过几次新股发行制度的改革，取得了不小的进步。但仍然应该进一步出台监管法规，以确保发行人、保荐人、中介机构、询价机构等IPO参与主体的尽责归位。并且强化市场买卖双方的制衡机制，以优化市场的价格发现功能。只有这样才能确保上市新股的质量以及相对公平的发行价。同时也能为以后我国由核准制的发行制度逐步向注册制过渡创造条件。

3、规范证券投资分析师的行为

相比于普通投资者，证券投资分析师具有更为专业的投资素养和更为畅通的信息来源渠道。他们的责任是为普通投资者提供客观真实的投资报告。投资分析师对他们出具的投资报告应该负直接的法律责任，对于虚假研究报告从而牟取暴利的投资分析师，应予以严格的处罚，甚至提请司法部门介入。同时，也应该大力提高证券投资分析师的专业水平，在行业内实行淘汰制以筛选优秀的分析师。

4、提高各机构投资者的经济分析能力

与国际投行相比，我国各大机构投资者的研究水平仍然存在不小的差距。这是造成国内机构每次与QFII争夺A股话语权失败的一个重要因素。另一个重要的因素是机构投资者盲目追涨杀跌的投资行为。当然这种浓厚的投机氛围与我国不完善的股票市场制度不无关系，但也与各大机构不能正确评估A股市场真实价值有关。机构投资者是证券市场重要的组成部分，如果机构投资者不能树立正确的投资理念，那么我国资本市场的健康发展将成为空谈。因而机构投资者必须从前期模糊的价值投资、国际化投资理念中走出来:倡导以成长性投资和价值投资为主的多元化投资理念；倡导国际化投资理念和本土实际情况的有机结合；持续发掘、培育独特的中国概念以及在全球化进程中体现国家比较优势的上市公司，引导全球投资者认识中国企业的投资价值，进而获得A股市场的定价权[7]。

5.进一步完善资本市场体系和相应的运营监管制度

完善和丰富市场体系，是发展我国资本市场的内在要求。近年来推出的创业板、融资融券和股指期货在我国证券发展史上都将具有重要意义。但是这些业务在实际运行过程中，却出现了许多的问题。例如创业板公司业绩大幅下滑，股指期货交易制度所存在的漏洞等，都严重影响这些业务的健康发展，并且助长市场的非理性投机行为。如果不加以重视和完善这些制度漏洞，必然为将来市场的进一步发展埋下隐忧。

近年来，A股市场越来越多得受到国外投行的影响。国内机构投资者在与国际投行的竞争中，始终难以占据上风。一系列事件引发国内投资界对A股定价权是否旁落展开激烈讨论。本文认为，从QFII把握A股反弹行情，到高盛邮件事件，国内机构应该吸取足够的教训，并且重视A股定价权的争夺。而为了打好这场争夺战，国内机构投资者必须树立正确的投资理念，减少炒短线赚差价的交易次数，确立争夺市场话语权的意识。一个成熟的资本市场，应该是投资与投机的有机组成。投资理念为整个市场确定价值中枢，而投机行为则活跃市场的交易。

作者单位：林国涛中山市农村信用合作联社

邓星晨暨南大学经济学院

作者简介：林国涛（1986-），男，广东中山人，中山市农村信用合作联社；邓星晨（1989-），男，江西南昌人，暨南大学经济学院。