企业直接融资活动范文篇1

一、国外中小企业融资的基本特点

1单人业主制企业和合伙制企业。它们的资金主要来源于业主(或合伙人)的个人资产，一部分是向亲戚朋友借来的资金，其他则来自金融机构的借贷和政府的资助等，但量极少。

2公司制中小企业。这类企业属有限责任制企业。其特点是必须支付高额的企业所得税(也要缴付个人所得税)，税负相对较重。

总之，无论是单人业主制和合伙制企业，还是公司制中小企业，都客观地、不可避免地存在着融资难的问题。这是由市场这只“看不见的手”的运行规律，以及中小企业的特点和金融业的特殊性等共同决定的。

二、国外中小企业金融产品的主要融资渠道和融资方式

自筹资金。它包括的范围非常广泛，主要有业主(或合伙人、股东)自有资金；向亲戚朋友借用的资金以及一些社会性基金(如保险基金)的贷款等等。

直接融资。是指以债券和股票的形式公开向社会筹集资金的渠道。显然，这种筹资方式只有公司制中小企业才有权进行融资。

间接融资。主要包括各种短期和中长期贷款。贷款方式(即金融产品)主要有抵押贷款、担保贷款和信用贷款等。

三、不同类型和不同阶段的中小企业对融资的不同要求

1制造业型中小企业。资金需求是比较多样和复杂的，这是由其经营的复杂性所决定的。无论是用于购买能源原材料、半成品和支付工资的流动资金，甚至产品营销的各种费用和卖方信贷都需要外界和金融机构的金融服务。服务业型中小企业。服务业型中小企业的资金需求主要是存货的流动资金贷款和促销活动上的经营性开支借款。高科技型中小企业。高科技型中小企业除可通过一般中小企业可获得的融资渠道融资外，比较重要的一个资金来源就是各种各类、层出不穷的“风险投资基金”。

2不同发展阶段的中小企业对融资的不同要求

创办阶段。需要产权(自有)资金，或称股金，一般来自个人投资者和风险资金也需要商业银行以举债方式筹借少量资金。

投入经营阶段。主要从商业银行及其他渠道获得流动资金贷款；优势仍要从个人投资者、风险资金和小企业投资公司等方面增加产权资金。

增长发展阶段。外部融资是关键，主要从商业银行及各种小企业投资公司、社区开发公司获得债务资金；也会从前述渠道筹借产权资金。

开始成熟阶段。主要以大公司参股、雇员认股、股票公开上市等以及从投资公司、商业银行筹集发展改造所需产权资金。

四、国外中小企业融资的专业化

1金融业务的专业化和专业性金融机构的发展概述。一是主要从事短期流动资金贷款的商业银行和主要经营中长期固定资产融资业务的投资金融机构的日益分化。二是从事实业投资的产业基金(包括创业基金)和从事证券业务的投资基金的逐步分离。据统计，美国有上万家专门从事中小企业金融服务的中小企业投资公司。

2国外政府中小企业融资扶持政策。税收优惠是最直接的资金援助方式，有利于中小企业资金的积累和成长；财政补贴是政府为使中小企业在国民经济及社会的某些方面充分发挥作用而给予的财政援助；贷款援助，政府帮助中小企业获得贷款的主要方式有：风险基金是政府、或民间创立的为高新技术型中小企业创新活动提供的具有高风险和高回报率的专项投资基金及自主融资等扶持政策。

五、对我国解决中小企业融资难问题的启示

最近国家已采取措施，如要求各商业银行成立“中小企业信贷部”，并提高了中小企业借贷的上浮利率的幅度，以鼓励银行开展中小企业信贷工作。

1进一步加快现代规范的企业制度建设，还公司制中小企业符合市场经济运行机制要求的自然的直接融资权。按照公司制的法理要求，还公司制中小企业的基本的直接融资权。为保证我国证券市场的健康发展，还公司制中小企业的基本的直接融资权，建议尽快建立我国正常的债券或股票的柜台交易市场体系。

2建立专门的中小企业金融机构，鼓励中小企业间建立互助金融组织。专门化的中小企业金融机构则不同，它们的金融实力与中小企业相当，有政府的大力支持，可以专门从事对中小企业的融资活动，从而有利于不断积累为中小企业服务的经验，提高中小企业融资的质量，促进金融业和中小企业的共同健康发展。

企业直接融资活动范文

【关键词】中小企业融资体系现状困境路径分析

一、我中小企业融资现状分析

（一）我国中小企业融资体系

改革开放以来，我国金融体系一直在持续改革，从分业经营到混合经营再到综合经营，但是目前来看我国金融体系依旧存在一些问题，无论是机制设置还是体制建设方面来看，整体水平有待提高。第一，中小商业银行数量较少，大型国有银行长期处于垄断地位。中小商业银行实际上应该是中小企业的服务主体，但是长期以来自身受到大型国有银行的压制，缺少足够的发展壮大的机会，银行业高度垄断以及中小金融机构的缺失导致中小企业融资较为困难。第二，利率市场化程度需进一步提升，目前我国货币市场的交易规模和资产规模都不大，整个货币市场的发展限制了利率市场化进程。第三，风险投资以及私募基金等方式刚刚起步，管理水平需要提高，而且缺少健全的退出机制。

第一，间接融资体系。商业银行是中小企业融资主要的渠道，但是目前中小企业银行贷款还是比较困难。各类型金融机构的发展受到金融体系改革的限制，无法有效缓解中小企业融资不能满足发展需求的矛盾，所以我们需要进一步开放中小金融机构的准入门槛，改变监管模式，引导民间资本进入正规金融机构，从而促进中小企业融资问题得到解决。

第二，直接融资体系。中小企业板的推出给成长中的民营中小企业提供了重要的融资路径选择，创业板的推出为更多的中小企业提供了更多的可能性，尤其是对于成长性很强的科技创新企业来说更是非常重要的平台。风险投资有效地帮助企业进行资本运作，通过转让权益资本实现资本的增值，并且能够为具有潜力的新兴企业提供资金需求。

第三，民间金融体系。我国民间资本的积累使得民间金融相对活跃，尤其是很多地方性的中小企业更多的采用民间金融服务来进行融资，但是由于缺少法律法规的保护，民间金融组织在促进中小企业融资的同时也存在巨大的风险，给中小企业经营加重了负担。目前我国中小企业融资体系还是以间接融资为主，商业银行依旧占据绝对的领导地位，但是随着直接融资和民间金融的不断发展，未来我国中小企业融资体系将会更加多元化，更加健康。

（二）我国中小企业融资现状

整体来看，我国中小企业的行业分布基本和我国产业发展相同步，伴随着城市化进程的不断加速，越来越多的中小企业开始在三四线城市以及乡镇地区开设，主要以轻手工业和制造业为主，这也体现了和发达国家的差距。我国中小企业融资结构有以下几个特点：第一，商业银行占据绝对主导地位。根据政府部门有关调查数据显示，目前企业外部融资渠道当中银行贷款依旧是在七成以上，其余主要是民间融资和直接融资两部分，很多中小企业目前还没有发行股票和债券融资的能力。第二，长期债务融资比较困难，占企业债务比重比例低。商业银行考虑到金融风险问题，一般不愿意向中小企业发放长期贷款，很多情况下中小企业就是依靠不断的短期融资来支撑长期项目。第三，民间借贷是中小企业重要融资途径。例如浙江温州这样民营经济非常活跃的地方，民间资本非常发达，很多中小企业都倾向于民间资本融资，尤其是信贷紧缩时期，中小企业都比较容易受到政策的影响，更多的融资只能通过民间借贷的方式。

二、完善中小企业融资体系的路径选择

（一）完善社会扶持体系的路径选择

第一，以税收杠杆扶持为主。我国中小企业的资产负债率比较高，自我积累能力欠缺，主要的原因就是中小企业的税负压力比较大，从而导致内源融资比例较低，所以政府层面需要以降低中小企业税收负担作为重点路径。此外通过规范的税收负担减负，有利于中小企业财务信息更加透明化，对于缓解中小企业融资信息不对称的问题有一定的帮助。

第二，以间接补贴为主。我国中小企业行政管理方式比较粗放，而且涵盖的行业比较广泛，很多企业为了逃避管理和税收，会存在非法经营的情况，这给国家的直接扶持带来了很大的困难。我国现在缺少高级别的中小企业管理机构，没有专门的政策性金融机构，所以直接对中小企业进行扶持比较困难，通过间接地补贴扶持更加有效。实施间接补贴有利于促进中小企业融资体系建设，通过推进银行金融机构的改革有利于利用有限的资源实现四两拨千斤的效果，充分发挥商业金融机构以及民间资本的作用，从而使得中小企业融资环境得到更大改善。

第三，发展非营利组织，更好地服务中小企业的行业协会、地方性商会等机构。我国中小企业专业分工程度比较低，同质化的竞争情况比较严重，如何有效的发挥中小企业的主观能动性，更好地促进正当公平竞争对于整个企业的发展具有重要的作用。非营利组织可以有效推动中小企业信息交流，推动企业联合担保机制进行融资，推动发展合作性的地方金融组织，可以为中小企业提供更加低廉的融资成本，降低违约风险。

（二）完善间接融资体系路径选择

第一，贷款审批权改革。大型商业银行从计划经济发展到现在，国家层面拥有绝对的控股权，在改革过程中如何提高执行效率，提高银行经营收益，一般来说就是在贷款审批环节做文章，更多的倾向于将贷款发放给国家重点扶持的大中型企业或者国有企业等，对于中小企业的扶持力度远远不够。所以今后需要将贷款审批权下放分行机构，更多地考虑中小企业的融资需求。

第二，农村信用社的改革。农村和城市信用合作社发展过程中存在产权治理不清的问题，如何有效的改革对于促进中小商业银行发展具有重要的作用。因此，可以加速推进信用合作社改革，放宽民间资本进入的限制，将合作社改制成为中小商业银行，并且保留信用社的原有渠道，从而更好地服务中小企业融资需求。

第三，以合作金融的形式来规范民间金融活动。我国虽然民间资本活跃，但是由于没有正规的法律法规制度保障，很多时候找不到合适的渠道进行交易，而且通过地下金融的手段很容易产生金融风险，导致逆向选择或者道德风险问题层出不穷，目前来看关键的改革路径之一就是规范民间金融活动，将其发展成为解决中小企业间接融资的重要渠道。

（三）规范和发展场外市场的直接融资渠道

l达国家的实践表明，中小企业发行债券和股票进行融资受到很多限制，尤其是规模体量上的限制，所以为了拓展股权融资渠道，我国需要规范和发展场外股权交易市场。第一，建立规范的场外股权交易市场，通过法律法规的监督管理，打造规范的场外股权交易市场，有效地化解市场风险，从而可以合理的填补中小企业融资体系的空缺。第二，场外市场是一个多层次的资本市场，通过场外市场的拓展，可以有效地扩大中小企业直接融资渠道，并且完善创业板市场等中小企业融资平台的需要，可以有效提高中小企业股权融资比例，解决中小企业长期融资的困难，有利于促进中小企业长期的健康发展。

三、完善中小企业融资的支持体系

（一）完善中小企业融资政府支持体系

第一，财政政策的支持。一方面可以设立单一独立的中小企业管理机构，将中小企业的管理职能合并在一起，可以有效地试行高效的财政扶持政策。另一方面，可以设立政策性银行金融机构，为了进一步支持中小企业的发展，可以设立科技型中小企业技术创新基金，成立政策性中小企业银行，使用部分专项财政资金提供多元化的服务，提高中小企业的融资效率。

第二，税收政策的支持。可以根据不同类型的中小企业发展具体情况制定特殊的税收优惠政策，比如非营利性中小企业信用担保机构、再担保机构，这样的企业可以三年内给予一定的税收优惠，创业投资企业以股权的形式投资没有上市的高新技术企业两年以上的，可以根据其投资额的一定比例抵扣应该缴纳的税收。对于不同规模、不同发展阶段的中小企业实行阶梯式的税率，根据成立的时长、总资产以及销售收入逐步提高税率，从而使得中小企业能够获得较高水平的内源融资，实现稳健的增长。

（二）完善非营利组织支持体系

非营利组织作为独立于政府和企业之外的第三方，可以承担社会服务、沟通和评价的职能。完善服务于中小企业融资需求的非营利组织的支持体系对于促进中小企业融资路径发挥作用具有重要的意义，主要包括以下两个方面：

第一，直接给中小企业提供融资帮助。非营利组织可以接受财政资助，并且有中小企业出资成立互助基金。一旦区域内的某个中小企业遇到短期性、临时性的财务问题，有比较紧急的融资需求，那么就可以通过互助基金的形式进行短期的应急性融资，这样的操作方式效率更高，而且违约率大大降低。

第二，为中小企业提供间接融资帮助。中小企业联合起来增大了担保机构的信用，降低了银行贷款的风险。非营利组织通过间接融资帮助，虽然这样和直接融资相比时间更久，但是通过贴息和担保方式，可以帮助中小企业获得更多的融资资金，这也上面提到的直接提供融资形成良好的互补形式。除此之外，非营利组织还可以帮助中小企业金融融资辅导，帮助企业找到经营或者财务管理方面存在的问题，并且给企业发展提供改正的意见和建议帮助整改，最后形成一个综合性的解决方案，帮助企业获得商业银行的贷款，促进中小企业融资需求的满足。

【参考文献】

企业直接融资活动范文

融资是企业资本运动的起点,也是企业收益分配赖以遵循的基础。足够的资本规模,可以保证企业投资的需要,合理的资本结构,可以降低和规避融资风险,融资方式的妥善搭配,可以降低资本成本。因此,就融资本身来说,它只是企业资本运动的一个环节。但融资活动,决定和影响企业整个资本运动的始终。融资机制的形成,直接决定和影响企业的经营活动以及企业财务目标的实现。

一改革开放以来,企业融资体制发生了重大变化,表现在:

1.企业资本由供给制转变为以企业为主体的融资活动。

改革以前,企业的生产经营活动均在国家计划下进行,企业是否需要资本,需要多少,长期资本或是短期资本,均由国家通过财政或银行予以供应。这种体制下,企业不需要研究融资渠道、融资方式和融资成本,更不用研究企业资本结构问题。经济体制改革以来,企业自的扩大,特别是作为市场经济主体建立以后,企业为主体的融资活动代替了原来的供给制。企业根据市场状况和前景,进行投资计划,并努力为实现投资计划融资。这一变化表明,融资活动由宏观性计划分配转变为微观性融资。

2.由纵向融资为主向横向融资为主转变。

供给制条件下,企业资本均由国家限额、限用途供应,资本分配是由上而下的分配活动。随着改革的不断进行,为了实现资源最优配置,企业与企业间的横向融资活动日益增加,存量流动提高了资本运营效率。

3.融资形式由单一化向多元化转变。

计划分配资本体制下,企业融资形式单一,财政分配形式或银行分配形式,至多也是二者兼而有之。商业信用的确立,资本市场的建立,企业内部积累机制的形成,企业融资形式呈现多元化,形成内源融资和外源融资、间接融资与直接融资、股本融资与债务融资等多种形式(见表1)。

上述变化,最本质的在于融资体制正在实现计划分配向市场引导融资的转变。过去,财政、银行作为国家总资金分配的两个手段,不断进行着总资金量的分割。尽管后来银行分割总资金量的比例增大,并占了绝对比例,但与现在资本市场融资相比是不同的,这是一个质的变化。伴随这一变化,各种融资工具职能回归并日益得以体现。对财政投资与银行贷款的认识,也不只限于有偿和无偿的划分、量上的分割,而是循其自身的特点,发挥其应有的作用。

二虽然融资体制发生了重大变化,但企业融资机制并未形成。

以企业为主体的投融资活动,还没有真正的以市场为主导,理性地根据资本成本、风险和收益对称原理选择融资方式,确定资本结构。因此,企业融资机制的形成,还需要从存量和增量两个方面进行。

存量调整是基础,它是针对过去融资行为及其形成结果进行的处理;增量是存量形成的前提。融资活动在增量方面的规范性和规律性,则是企业融资机制形成的关键。存量调整面临的首要问题是国有企业资产负债率过高,而国有企业高负债率是由于体制原因形成的。据统计,1980年国有企业的资产负债率为18.7%,1993年国有企业资产负债率为67.5%,1994年为79%。如此巨大变化,不是非体制原因所能形成的。我国80年代中期开始实行固定资产投资由财政拨款改为银行贷款,即所谓的“拨改贷”,从1998年开始银行统管流动资金。这一改革的初衷是国家试图通过银企债务关系来硬化对企业的约束。但实践结果事与愿违,由于银行体制本身的严重缺陷,借贷双方因产权不清而形成信贷软约束。尽管1993年以来国家出台了一系列贷款约束规则,延缓了国有企业“完全债务化”的速度,但负债增长速度仍远远超过资本增长速度。

企业与银行关系不顺、不清,他们之间不仅仅是债务关系,而且存在着在这种关系表面掩盖下的所有者与经营者关系。而且,银行还承担有政府的职能,企业依附于银行,银行贷款并非遵循安全性、流动性和盈利性三原则,有时不仅不遵循,反而相背,在企业严重亏损或停产、半停产而不能破产情况下,银行仍不得不发放违背市场规则的贷款。因此,当国有银行实行商业化改革时,国有企业高负债率问题,已经造成了国有商业银行的不良资产问题,同时也加重了企业的支出负担。为了减轻企业利息支出负担,1996年以来中央银行先后七次降息,但企业减负效果并不明显。其实,企业利息支出高,不是利率水平高引致,而是贷款数额大形成,而效率不高情况下的高负债形成,是典型的计划分配结果。降低利率不仅没有减轻企业利息负担,相反,降低利率有可能进一步刺激贷款需求,国家不得不进一步强化行政干预手段,在降低利率同时,仍辅以贷款规模限制,抑制贷款需求。

问题的关键在于,国有企业贷款是计划分配结果,而非市场引导的资源配置,因此,贷款数量并非企业所能左右。由于贷款数额过多造成高负债率,从而加重企业负担表现在两个方面:一方面,股权融资(或自有资本)的股利支付是在投资形成效益以后,而债务融资在投资活动开始就支付利息,在国有企业投资缺乏资本金的基本上,贷款包揽一切的后果,造成了企业巨大的利息负担。另一方面,由于贷款关系模糊不清,特别是80年代中期推行所谓“税前还贷”,使得贷款关系更加复杂化。在后来进行的国有企业产权界定中,将“拨改贷”投资形成的资产界定为国有资产,意味着企业贷款面临两次分配,一是支付贷款利息回报债权人,二是支付股利回报所有者。

公司融资理论认为,增加负债可以取得财务杠杆收益,由于企业支付的债务利息可以计入成本而免交企业所得税,债权资本成本低于股权资本成本,因此,资产负债率似乎越高越好,因为负债率提高时,企业价值会增加,但负债比率上升到一定程度之后再上升时,企业价值因破产风险和成本的增加反而会下降。这样,由于企业负债率增高会令企业价值增加,同时也会引起企业破产风险和成本上升而使企业价值下降,当两者引起的企业价值变动额在边际上相等时,企业的资本结构最优,负债率最佳。

上述讨论有一个先决条件,就是企业必须要用较高的销售利润率来弥补负债经营带来的风险,企业的盈利能力(净资产收益率)只有超过银行贷款的资本成本时,企业负债经营所体现的财务杠杆效应才是正效应,否则为负效应。也就是说,只要一个企业运行良好,盈利能力强,负债再高也是可以良好运转的。从这一角度分析,负债率高低只是说明了企业融资结构,而不能以此作为衡量企业负担高低的标准。我国理论界有代表性的观点认为,造成企业经营困难的原因是过高的负债率造成的,这是值得商榷的。

我国近几年致力于国有企业资产负债率降低的研究,采取了相应的措施。但高负债率是由于体制原因形成,必然应从体制上解决这一问题,因此,高负债率治理过程,不只是企业负债多少的量的治理过程,而是企业融资渠道、融资方式等选择和形成的过程,需要综合配套措施才能解决。例如1998年开始推行的“债转股”制度改革,如果只限于债权转成股权,降低负债率从而减少企业利息支出的思路操作,这一改革最终是要失败的。因为体制不改变,企业治理结构不改变,降低了的资产负债率还会再提高,债权和股权的性质仍会被扭曲。因此,债转股的历史意义和现实意义在于:通过债权转股权,形成企业新的治理结构,使得股权所有者通过改造企业制度,实现融资结构最优。我国第一家实行债转股的企业———北京水泥厂,债转股以后,资产管理公司持有股份达到70%以上,从而为通过债转股实现企业转制、改造提供了可能。

计划分配资本的体制引致国有企业高负债率,改革正是应从体制入手,改变国家计划分配资本从而决定企业融资结构的做法,形成企业在市场条件作用下自主决定融资结构的体制。

三现代公司融资理论认为,融资机制的形成,表面上是融资形式的选择,实际上是企业通过决策融资结构,实现企业价值最大化的过程。

所有这些,都是由融资工具本身的特征、融资成本和融资风险决定的。

融资方式的选择,是企业融资机制的重要内容。融资方式多种多样,按照不同标准,可以划分为内源融资和外源融资、直接融资和间接融资、股票融资和债券融资等。

企业融资是一个随经济发展由内源融资到外源融资再到内源融资的交替变迁的过程。一个新的企业建立,主要应依靠内源融资。当企业得以生存并发展到一定水平时,利用外源融资可以扩大生产规模,提高竞争能力。当企业资产规模达到一定程度时,企业往往会从融资成本的比较中选择一种更高层次的内源融资方式。实际上,就内源融资和外源融资关系来说,内源融资是最基本的融资方式,没有内源融资,也就无法进行外源融资。从国外资料分析,在发达市场国家中,企业内源融资占有相当高的比重。

内源融资获得权益资本,企业之所以可以外源融资,首先取决于企业内源融资的规模和比重。内源融资规模大,才能吸引更多的投资者投资,同样的,也才能获得借入资本。从融资原理分析,企业负债经营,首先是企业自有资本实力的体现,自有资本为企业负债融资提供了信誉保证。而且,经济效益好的企业,投资回报率高,股东收益好,更应注重内源融资。如果增发股票,无异是增加更多的股东,良好的投资回报会被新的投资者分享,这是得不偿失的做法。

与发达经济国家不同的是,我国企业主要依赖于外源融资,内源融资比例很低,这说明:(1)体制决定了企业对银行贷款的依赖性;(2)企业缺乏自我积累的动力和约束力;(3)一些上市公司可以比较便宜地通过股票融资。

直接融资和间接融资方式的选择,是外源融资决策面临的一个主要问题。我国改革开放以前,企业只允许间接融资,而否定直接融资。实际上,能否直接融资,主要是取决于国民收入分配制度和企业制度改革。1952—1978年,我国采取的是低收入分配加社会福利的政策。低收入集中分配的政策,造成了积累主体单一化,直接融资是经济体制改革、国民经济分配结构变化后才出现和可以利用的。从1978年开始到90年代初,通过扩大企业自方式实现了政府向国有企业分权,1994年以后又推行以股份制为主体的现代企业制度改革。1978年,居民持有的金融资产仅占全部金融资产的14%左右,占GDP的比重为7%;1995年上述两个比重分别为50%以上和76%。

直接融资和间接融资的选择,还与一个国家的资本市场发育和金融体制有密切关系。目前,直接融资和间接融资究竟以谁为主,主要有两种模式:一种是以英美为代表的以证券融资方式(直接融资)为主的模式;另一种是以日德为代表的以银行融资方式(间接融资)为主的模式。由于英美是典型的自由主义的市场经济国家,资本市场十分发达,企业行为完全是在市场引导下进行。在美国,曾任美国金融学会会长的著名学者梅耶斯(S·Myers)提出的优序融资理论(ThePeckingOrderTheory,1989)得以实证,企业融资的选择,先依靠内源融资,然后才外源融资。外源融资中,主要是通过(1)发行企业债券,(2)发行股票方式从资本市场上筹措长期资本。由于法律上严格禁止银行成为工业公司的股东,英美企业与银行之间只是松散的联系。日德模式的特征是:间接融资为主,银行在金融体系中居主导地位,产融结合。资本市场发展受到抑制。日本的银企关系有着特定的制度安排,即主银行制度。主银行是指对于某企业来说在资本筹措和运用方面容量最大的银行。这一银企关系的特征表现在:(1)主银行是企业最大的出借方。所有公司都有一个主银行,每个银行都是某些企业的主银行;(2)银行与企业交叉持股。(3)主银行参与企业发行债务相关业务,是债务所有者法律上的托管人。德国实行主持银行制度,特征与日本主银行制度相似,其存在背景都是资本市场不发达,产权制约较弱,银行在金融体制和企业治理结构中扮演重要角色。

上述分析说明,试图确定一个所谓的以直接融资为主的模式还是以间接融资为主的模式,似乎没有必要。典型的市场经济条件下,企业融资结构构成中,直接融资和间接融资比例是一个随机变量,根据直接融资和间接融资条件,成本和效率的变化,由企业自身决定。我国长时期形成了企业对银行的依附关系。90年代也曾实行了主银行制度,但这一制度无论是形式还是内容与日本等国家都有重要差异。尽管我国不可能达到美英那样直接融资比例,也很难确定最佳的融资比例,但提高直接融资比重是必然的。发展股票、债券等直接融资形式,改善企业融资结构,将是我国企业融资结构方面的方向性选择。资本市场,特别是证券市场发展,股票融资和债券融资成为企业的重要外源融资方式。但如何决策股票融资或是债券融资,现代公司融资理论已有明确的结论:融资成本决定融资方式,股票融资成本高于债券融资成本。现实却与经典理论相背,我国目前上市公司融资结构具有三个明显特征:一是内外源融资比例失调,外源融资比重畸高;二是外源融资中偏好于股权融资,债券融资比例低;三是资产负债率较低。由于企业进行股份制改造并上市直接融资,对企业来说可以带来的收益是显而易见的,以至于企业还来不及研究和掌握股票融资的特点,就不遗余力地积极争取股票融资了。由于中国资本市场规模的限制,能够成为上市公司的数量很少,而通过重组、改制,按市场经济要求塑造的上市公司,其非经营性资产、无效资产可以剥离,可以取得优惠融资权,紧缺的壳资源成为企业争宠的对象。在这种状况下,公司通过股票融资的成本远远低于债务融资成本,这是因为:(1)理论上说,股权融资成本最高,这是以企业正常的运营,即生存和发展为前提的。如果企业经营不善,甚至亏损企业仍可以发行股票的话,那么这种股票的融资成本很低,甚至趋近于零。(2)上市公司中,国有股权占有绝对比重,由于国有股权所有者虚位,对投资分红的要求呈软性,而中小股东要么无权或难以左右分配方案,或者根本就不关注利润分配,因此,上市公司较少发放现金股利,权益融资能避免债务融资造成的现金流压力。

上述原因造成了股票融资成本低于债务融资成本(债转股也有这种嫌疑),以至于一些企业不惜一切手段成为上市公司,实现股票融资。一旦融资成功,似乎万事大吉,许多公司通过股票募集资金后无法落实投资项目,不得不存放银行;有的上市公司甚至通过发行股票融资偿还债务,例如,1997年底上市公司股东权益比上年增长了36.66%,负债增长了10.6%,由此使上市公司整体负债率下降了5.26%,说明上市公司通过发行新股和配股所募集的资金的相当一部分用于偿还了债务。另外,一些经营效率指标均保持较好水平的上市公司,资产负债率却较低。据对1998年868家上市公司调查分析,在这些公司中,有27家公司的平均净利润率高达24.1%,而其资产负债率却低于10%。有的上市公司公开宣称“不缺钱花”,甚至干脆就不再向银行借款,通过负债实行财务杠杆的效应没有得以充分利用。

上述现象可以说明企业通过上市进行股票融资,增资减债,存在数量上的矫枉过正,本质上的问题依然是体制原因造成企业尚未能就融资方式等问题做出合理的、科学的决策。

四企业融资机制的形成,结论性意见是:

1.体制决定政策。通过经济体制改革,创造有效地市场经济环境,在此基础上,企业财务政策决定企业融资方式、融资结构。

2.企业融资机制的形成,依赖于国有企业的改革和制度创新。通过建立现代企业制度,形成合理法人治理结构,使融资活动融于企业产权运营和变革中。

3.培养和发展资本市场,特别是证券市场。增加市容量,完善股票市场和债券市场结构。在完善主板市场的同时,推动二板市场的设立,以满足各类企业融资需要。

4.只有当资本的使用者使用任何资本都必须支付其真实的社会成本,从而不存在免费成本时,企业的资本结构选择才有意义。

5.企业根据收益与风险,自主选择融资方式,合理确定融资结构,以资本成本最低实现企业价值最大化,是企业融资机制形成的标志。

参考文献:

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5.杨咸月,何光辉:《货币市场、资本市场与国有企业运作效率》,《金融研究》1998年第5期。