货币政策与财政政策的关系范文

关键词：股票市场；货币政策；传导机制

一、引言

中央银行要使货币政策的效用最大化的一个重要条件是必须完全充分地掌握货币政策的传导机制。在过去相当长的时期里，市场经济国家的银行主导着金融体系，银行信用的成本和可得性是中央银行货币政策传导的主要机制，但是，随着股票市场的深化和发展，银行体系在一国融资体系中的地位和作用相对下降，股票市场作为融资渠道、资源配置和产权交易的地位和作用日渐增强，使货币政策的传导机制更加复杂；另外，传统上大多数国家都把抑制通货膨胀即保持商品和服务价格水平的稳定作为中央银行货币政策的主要最终目标，甚至是唯一目标。但是，在20世纪90年代，对经济增长日益重要并且与消费价格水平相关的资产市场价格股票价格是否纳入货币政策的目标之中引起了经济学界的激烈争论和中央银行的极大关注，这就使以稳定币值作为货币政策的最终目标受到挑战；以及随着证券市场深度与广度的扩大，股票市场成为银行信贷渠道以外的影响货币政策的又一重要渠道，从而对传统货币政策工具再贴现、准备金制度和公开市场操作产生了影响；最后还包括以货币供应量作为货币政策的中介目标的有效性在下降。

二、股票市场的发展对货币政策传导的影响

一般而言，货币政策传导经历如下过程：当中央银行运用货币政策工具（如公开市场操作）将影响商业银行的超额准备金。超额准备金的变化一方面通过影响银行的贷款扩张能力直接使企业和消费者增加支出从而增加总需求，另一方面，通过银行的信用创造功能引起货币供给的变化，从而引起金融市场利率以及金融资产收益率的变化，进而影响支出和总需求。在银行为主导的金融体系中，银行信贷渠道是货币政策传导的主通道，银行信用的成本和可得性是货币政策传导的主要机制。但随着股票市场的深化和发展，大企业以及原来主要依靠银行信贷才能获得资金的大量中小企业都能低成本地进入股市直接融资，银行信贷渠道传导货币政策主通道的地位将大打折扣，而股票市场传导货币政策的功能则日益突出。在货币政策的传导过程中,传统的、教科书式论述的是凯恩斯的理论,即央行的政策调整先影响市场短期利率,再传导到长期利率,影响投资水平，进而影响实际经济。股票价格的上涨会通过财富效应影响消费,从而影响社会信用规模和实际经济活动。财富效应，根据生命周期模型，居民的消费支出由居民的毕生财富决定，人的毕生财富由人力资本、真实资本及金融财富组成，而金融财富的一个重要组成部分就是普通股；当股价上升时，金融财富增加，在边际消费倾向一定的情况下，居民的消费支出将增加，从而对实体经济产生影响。当然股价的短期爆发性上扬，对消费者而言只是暂时性收入的变动，对消费的刺激作用较小。但如果股市的繁荣是长期而稳定的，居民的金融财富将持续增长，居民的消费支出将会增加。此外，长期稳定发展的股市还会改变人们对未来的预期，从而增加人们的边际消费倾向而增加消费支出。从最近几年的情况看，新经济的出现使劳动生产率持续提高，带动股市持续上涨、活跃，这在一定程度上削弱了利率对消费与投资需求的影响。一般地讲，升息会增加企业的利息成本而减少投资需求。但劳动生产率水平的提高使公司盈利和价格——收益比率上升，同时投资者从股市的回报率高于利息成本，这必然会削弱利率对消费和借债入市需求的影响。从这几年美国经济走势和货币政策操作结果来看，利率对股市价格的影响已有所改变，表现在:一方面利率对股市的影响在下降，另一方面股市对货币政策的影响在加大。以前，美联储调息对股市影响很大，当利率上调，股市价格通常是大跌；当利率下调时，股市价格上涨。而近几年从美国联储利率调整的影响力来看，股市投资者是透过利率的变动来预期美国经济走势而非利率本身的含义，也就是说，当利率上调时，股市也同时大涨（个别情况除外），因为利率上调意味着经济的增长趋势；如果利率下调，其意味着经济的疲软，股市也随之下跌。利率与股价的关系已经有所改变，美联储的利率政策对股市的影响力已在下降。相反，美国的货币政策调整经常要考虑股市走势的因素。如2001年3月20日美联储调整利率多少与股市的发展动向有关，尤其是考虑到调整前股市财富缩水对消费支出造成了一定程度的负面效应。又如2001年4月18日，美联储在降息的公告中表示，持续下跌的股票价格、制造业疲软以及全球经济环境的不景气是促使联储今日降息的主要原因。

三、股票市场的发展对货币政策最终目标的影响

传统的货币政策立足于保持币值稳定，多将商品和劳务的一般价格水平作为目标。但随着证券市场的发展，股票价格的变动已经开始对一般价格水平产生越来越大的影响，并直接关系着投资者的生活水平(在此意义上与商品价格的作用一样)，因为股票价格对货币政策的最终目标具有重大影响。一方面，股票价格的上升会改善企业、居民的资产负债表，从而通过财富渠道带来一般商品和劳务价格水平的膨胀，同时，股票价格的膨胀与消费品价格的膨胀一样会歪曲价格信号，误导实体经济的投资与决策，从而造成实体经济中的资源配置不当。股票价格的快速攀升还可能会促进企业过度投资或促使投资者过分贷款投资股市，助长股市泡沫。从理论上说，股票价格的膨胀有可能造成一般商品和服务价格水平的膨胀，因为财富效应会增加居民的资产负债表，刺激消费者花费他们的股票收益。即使在产品市场的买方条件下，股票价格的猛涨对商品和服务价格的膨胀没有什么影响，中央银行也仍然应该关注股票价格的膨胀。因为股票价格的膨胀与消费品价格的膨胀一样会歪曲价格信号，从而造成实体经济中的资源配置不当。股票价格的快速攀升可能会促使公司过度投资或促使投资者过分贷款，因为他们可能在未来的资本收益上下赌注。股票价格膨胀的另一个巨大风险在于它的高度波动性。这种高度的波动性在更大的范围内引起金融与经济的不稳定。历史的经验证明，股票市场持续的泡沫时间越长，它爆破的声音就越大，对实体经济的损害就越严重。另一方面，一旦股票价格剧跌，则会使企业和个人的财富大幅缩水，从而动摇投资者和消费者信心，并大量减少投资和消费支出，同时，由于银行抵押品价值的缩水而使银行陷入财务危机之中，诱发信贷危机，这些情况在极端的情况下会引发严重的通货紧缩。股票市场和房地产市场的急剧下跌引起的通货紧缩才是真正可怕的通货紧缩。因为股票市场和房地产市场的价格剧跌意味着个人和企业财富的急剧减少，严重动摇人们的消费信心，减少消费支出。同时，由于银行抵押品价值的缩水而使银行陷入财务危机之中，这会引起整个社会的恐慌。因此，至少从理论上看，将一般物价水平作为货币政策最终目标是不完全的。实践中，人们还发现，股票价格的过度上升往往出现在一般价格水平比较稳定的时期，股票价格与实体经济价格水平的背离往往使央行的货币政策处于两难局面。

四、股票市场的发展对货币政策中介目标的影响

目前，被大多数国家金融当局采纳的主要是以弗里德曼为首的货币主义学派的货币数量理论，即货币供应量与名义收入成有规则的正比关系，比如，每年增长6%～7%，以保证经济在无通货膨胀下按自然率水平稳定增长。但随着货币流通速度变化、金融市场自由化与国际化、电子信息技术发展，收入型货币数量论的准确性和可靠性日益下降，人们发现货币数量不再简单地与物价和收入呈比例关系，而是与经济体系中所有需货币媒介的交易（包括金融市场交易）有重要相关性。特别是在一个开放的市场化的经济中，货币总量作为货币政策的中介目标，其可控性、可测性和相关性都越来越令人不满意。股票市场的发展使货币需求函数发生变化，使实际货币需求与货币政策的数量目标之间出现较大差异，而在我国现行的货币政策框架中，货币总量作为货币政策的中介目标仅仅考虑的是货币总量与一般价格水平之间的关系，没有充分考虑股票市场发展对货币的需求，因而货币总量与一般价格水平间的关系并不能反映整个经济的全貌。从货币供给看,货币供给量是由央行、金融机构、企业和个人的行为共同决定的，而后三者对信用创造的影响在日益增强，而股票市场的发展状况也是影响这三者行为的重要方面。股票市场的发展改变了货币的供需，使以货币供应量作为货币政策中介目标的做法受到挑战。

五、股票市场的发展对货币政策工具的影响

再贴现、准备金制度和公开市场操作是中央银行传统货币工具的三大法宝，这三个工具都可以通过影响商业银行的融资成本有效地影响商业银行的信贷规模，从而影响消费、投资乃至整个宏观经济。近年来，随着证券市场深度与广度的扩大，股票市场成为银行信贷渠道以外的影响货币政策的又一重要渠道，金融结构的变化使再贴现、准备金制度的作用弱化，而公开市场操作则以其更富弹性、更具市场化而受到各国央行的青睐，因此，可以说股票市场的发展使公开市场操作在央行货币政策工具中的作用更加突出。

六、小结

随着股票市场的发展，股票市场在金融体系中的地位越来越突出，股票市场对货币政策的影响也越来越大。同时，也对货币政策提出了一系列新的挑战，尤其在货币政策传导，货币政策的最终目标，货币政策中介目标，货币政策工具等方面，然而对其影响的深度与广度是我们需要关注的。

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[6]李振明.中国股市财富效应的实证分析[J].经济科学，2001，（3）.

货币政策与财政政策的关系范文

关键词：财政政策；货币政策；就业；面板向量自回归模型

一、引言

近年来，中国经济增长率持续下降，从2011的9.2%下降到2015年的6.9%，与此同时中国的就业形势保持相对稳定，2011-2015年期间年均新增就业岗位1286万个，城镇登记失业率维持在4.1%左右。在未来的一段时期内，中国经济仍将面临增速调整和结构调整的问题，而经济增速的调整将不利于总就业的增长，经济结构的调整有可能产生大量的结构性失业，因此经济增速和结构的调整不可避免地会对中国的就业产生负面的冲击。为此，中国政府应当采取恰当的财政政策和货币政策稳定就业形势，为中国经济增长的转型升级赢得更多的时间。但是，财政政策和货币政策对中国的就业到底有多大的促进作用呢？现有的研究并没有给出明确的结论。

有大量的文献研究了财政政策、货币政策对中国就业的影响，其中卢亮、刘新和刘星、董万好和刘兰娟、张宏亮等研究了财政政策对中国就业的影响；许先普、李伊涵和陈利锋、易定红和白九梅研究了货币政策对就业的影响，然而尚未有文献在同一个理论框架和计量模型中研究财政政策和币政策对就业的影响。不仅如此，现有研究的结论存在显著的差异，甚至存在较多矛盾之处：第一，关于财政政策对中国就业的影响，卢亮、董万好和刘兰娟发现财政政策对中国就业有积极的促进作用，然而刘新、刘星发现财政政策对中国就业没有显著的促进作用；第二，关于货币政策对中国就业的影响，李伊涵和陈利锋、易定红和白九梅发现货币政策对中国就业有显著的促进作用，然而许先普发现货币政策对中国就业有不利的影响。

综上所述，已有的研究割裂了财政政策和货币政策的相互影响关系，没有在财政政策和货币政策可以相互作用的理论框架下来估计财政政策、货币政策对就业的影响。不仅如此，现有研究并没有对财政政策、货币政策的就业效应达成一致的认识。因此，我们尚不清楚财政政策、货币政策对中国就业贡献的大小，我们也不能根据现有研究的结论提出具有针对性的政策建议。为此，我们需要采用新的数据和新的研究方法评估中国财政政策和货币政策的就业效应，以便提出更具有针对性的政策建议。

在这样的背景下，本文根据1991-2014年的省级面板数据，采用面板向量自回归模型估计财政政策和货币政策对中国就业的影响。本文的创新主要有三点：第一，采用新的方法――面板向量自回归模型――估计了财政政策和货币政策的就业效应，这是一种积极的尝试；第二，本文采用财政赤字作为度量扩张性财政政策的变量，从而更好地解决了财政政策的识别问题；第三，本文在同一个模型中估计了财政政策和货币政策对就业的影响，从而能够比较财政政策和货币政策的就业效应的大小，进而能够提出更加具有针对性的政策建议。

二、文献综述与方法选择

关于财政政策、货币政策对中国就业的影响，现有研究采用的研究方法各不相同，因而得出了不同的研究结论。总体而言，现有研究主要采用了如下五种研究方法：第一，卢亮以凯恩斯的宏观乘数理论为基础，测算了政府支出乘数、税收乘数和转移支付乘数，进而测算出财政支出对新增就业的贡献大约为4%；第二，董万好、刘兰娟建立了一个分析财政科教支出对就业及产业结构调整影响的可计算的一般均衡模型（CGE），发现财政科教支出对就业有积极的促进作用，特别是对于住宿和餐饮等劳动密集型产业的就业有较强的促进作用；第三，刘新、刘星估计了财政社会保障支出与就业之间的面板协整模型，发现财政社会保障支出对就业有一定的促进作用，张宏亮估计了财政支出与就业之间的协整模型，发现20世纪90年代以后财政支出对就业的促进作用大幅度下降，而曾学文分别估计了财政支出、国债发行、货币供给与就业之间的协整模型，发现财政政策、货币政策的就业促进作用不理想；第四，易定红、白九梅通过时间序列模型估计了利率波动性对失业影响，发现利率波动与失业率之间存在负相关的关系；第五，李伊涵、陈利锋采用了向量自回归模型研究了流通中现金量和社会信贷余额与就业之间的关系，发现社会信贷余额的就业效应大于流通中现金量的就业效应。

综上所述，已有的研究采用的研究方法主要有宏观乘数法、可计算的一般均衡模型、协整模型、多元时间序列的回归模型、向量自回归模型等五种方法，但是在这些方法中哪种方法更加适合于研究财政政策、货币政策对中国就业的影响呢？现有研究并没有对这个问题进行深入地讨论。事实上，财政政策和货币政策对就业的影响主要具有如下三个特征：第一，财政政策、货币政策对就业的影响具有动态特征，也就是说财政政策、货币政策对就业的影响在政策实施之后的几个时期内都是存在的；第二，财政政策、货币政策对就业的影响具有时效性，我们主要关心的是经济衰退时期扩张性的财政政策、货币政策对就业的影响，因此我们主要研究财政政策、货币政策对就业的短期影响关系，而不是研究二者对就业的长期影响关系；第三，财政政策、货币政策外生冲击的识别问题，这是因为财政政策、货币政策是通过政府的外生干预而实施的，但是政府的干预过程是不可测量，从而成为遗漏变量进入了误差项，导致了内生性问题，应当采取恰当的方法识别财政政策、货币政策的外生冲击。根据上述三个特点，我们认为宏观乘数法、可计算的一般均衡模型、多元时间序列的回归模型、协整模型都不是研究财政政策、货币政策就业效应的最佳方法，因为前三者不能考查财政政策、货币政策对就业的动态影响关系，而后者不能集中考查财政政策、货币政策对就业的短期影响关系。因此，我们应当采用向量自回归模型研究财政政策、货币政策对就业的影响。但通常来说，采用向量自回归模型必须要解决外生政策冲击的识别问题以及样本量较少带来的估计结果不稳健的问题，因为这些问题直接影响了向量自回归模型估计结果的准确性。

关于外生政策冲击的识别问题，目前主要有如下三种解决方法：第一，西姆斯（Sims）提出的短期零限制条件识别方法，这种方法也称为递归识别法，该方法假定政策变量在当期对其他经济变量不产生影响，那么结构型向量自回归模型A中矩阵A为下三角矩阵，矩阵B为对角矩阵，从而可以采用乔里斯基（Choleski）分解的方法确定矩阵A和B，但是伯南克（Bernanke）和布林德（Blinder）指出变量排列顺序对这种识别方法的分解结果有重要的影响，因此建议把政策变量排在所有变量的第一位；第二，布兰查德（Blanckard）和柯（Quah）以及布兰查德和佩罗蒂（Perotti）提出的长期零限制条件识别方法，该方法的思路是，把结构型的向量自回归模型转化为ut=A-1But=Cut的形式，然后根据残差ut与结构型冲击ut的长期关系确定矩阵C中部分元素的具体值，从而识别出政策的外生冲击，但是这种识别方法面临的最大问题是，需要预先通过经济理论和相关数据对模型中的关键参数进行估计，如果我们选取的理论和数据出现偏误，则采用该识别方法估计出来的结果将是不准确的；第三，尤里格（Uhlig）提出的符号限制的识别方法，这种方法通过设定一定时期内一组变量之间的相关关系来识别政策的外生冲击，比如帕帕（Pappa）通过假定财政支出与总产出和财政赤字正相关的方法识别了财政政策的外生冲击，卡诺瓦（Canova）和帕帕通过假定财政收入与总产出和财政赤字负相关的方法识别了财政政策的外生冲击，博蒙特（Berument）等则通过假定利率与货币供给和通货膨胀负相关的方法识别了货币政策的外生冲击。

关于向量自回归模型样本量较少、回归结果不稳健的问题，已有研究致力于把向量自回归模型扩展为面板向量自回归模型，从而充分利用面板数据样本量大、估计结果稳健的优点。但是，估计面板向量自回归模型面临如下两个重要的问题：第一，由于模型引入了因变量的滞后项而产生了内生性问题；第二，面板数据模型固有的不可观察的个体效应。霍尔茨一埃金（Hohz-Eakin）等最早把向量自回归模型扩展为面板向量自回归模型，并且提出了采用内生变量和外生变量的滞后项作为内生变量的工具变量的方法，估计了面板向量自回归模型。阿雷拉诺（Arellano）和邦德（Bond）首先通过一阶差分的方法去除了横截面的个体效应，然后采用变量的水平值的滞后项作为差分变量的工具变量，最后通过广义矩估计的方法估计了动态面板模型，这种方法称为一阶差分广义矩估计。由于一阶差分会损失很多的信息，阿雷拉诺和邦德以及布伦德尔（Blundell）和邦德提出了采用前向均值差分的方法去除个体效应，然后采用水平变量的滞后项作为差分变量的工具变量，采用差分变量的滞后项作为水平变量的工具变量，最后采用广义矩估计的方法同时估计了水平方程和差分方程，这种方法称为系统广义矩估计。以系统广义矩估计为基础，洛夫（Love）和泰克尼诺（Zicchino）采用前向均值差分的方法去除个体效应，然后采用广义矩的估计方法估计了面板向量自回归模型，这是最早采用广义矩方法估计面板向量自回归模型的文献，其后有大量的文献采用该方法估计了面板向量自回归模型。如果面板数据具有较强的异质性，那么就应当采用如下的两种估计方法去除面板数据的异质性：第一，佩斯卡拉（Pesaran）等提出的混合组均值估计方法，该方法首先对每个横截面分别进行估计，然后对各个横截面的回归系数进行加总和统计推断；第二，斯瓦米（Swamy）提出的面板随机系数模型，即假定自变量的各个横截面的系数与其均值的差服从均值为0、标准差为Ω的正态分布，多恩等（Doan）进一步假定标准差Ω服从明尼苏达先验分布，从而可以采用贝叶斯估计方法估计面板随机系数模型，卡诺瓦和奇卡雷利（Ciccarelli）以及卡诺瓦等随后对该方法进行了发展和完善。

综上所述，我们应当采用向量自回归模型研究财政政策、货币政策的就业效应，并且向量自回归模型的最新发展方向是外生政策冲击的识别以及面板向量自回归的估计。在本文中，我们采用省级面板稻菅芯坎普政策、货币政策对中国就业的影响，为了识别财政政策和货币政策的外生冲击，我们采用短期零限制条件识别方法和符号限制的识别方法，为了匹配省级面板数据同质性较强的特征，我们采用广义矩估计方法估计面板向量自回归模型。

三、计量模型、估计方法与数据

1.政策冲击的识别

为了得到稳健的估计结果，本文采用了两种识别政策冲击的方法：第一，借鉴短期零限制条件识别方法，我们把外生性最强的财政政策、货币政策变量放在面板向量自回归模型中各变量的最前面，把内生性较强的变量――国内生产总值、工资、就业――放在财政政策、货币政策变量之后；第二，根据符号限制的识别方法，财政赤字比财政收入、财政支出更适合于测量财政政策，因此本文不再使用财政收入或者财政支出作为测量财政政策的变量，而是采用财政赤字作为测量财政政策的变量。不仅如此，我们还引入了财政支出的相对增长率，即财政支出与收入的增长率之差来识别财政政策冲击，这是因为财政支出的增长率高于财政收入的增长率，财政支出的相对增长率提高，就意味着政府采取了扩张性的财政政策，反之亦然。值得注意的是，由于货币政策涉及货币供给和利率两个方面的变量，而且我们不能对这两方面的变量进行简单的整合，因此本文未能参考符号限制的识别方法识别货币政策冲击，而是把货币供给变量和利率变量共同带入面板向量自回归模型中，以研究货币供给和利率对就业的影响。

2.变量选择与描述性统计

假定yt是企业t期的总产出，λ是企业t期的生产技术，Kt是企业t期使用的资本，Et是企业t期的就业量，Pt是t期的除利率之外的其他政策变量，根据巴罗（Barro）对生产函数的设定方式，把除利率之外的其他政策变量Pt引入柯布一道格拉斯生产函数中，得到生产函数yt假定wt是t期劳动者的工资rt是t期的利率，根据利润最大化条件得到就业函数Et=根据就业函数，影响就业的主要变量有总产出、工资、利率以及除利率之外的其他政策变量。

在本文中，测量总产出的变量是国内生产总值GDP，测量就业的变量是总体就业EMP和城镇就业EMPu，测量工资的变量是城镇单位从业人员平均工资WAG，测量利率的变量是一年期贷款利率尺，测量财政政策的变量是财政赤字BD和财政支出的相对增长率BDG（财政支出与财政收入的增长率之差），测量货币政策的变量是货币供给MO、M1、M2以及一年期贷款利率R。对于上述各变量还有如下四点说明：第一，总体就业EMP和城镇就业EMP的数据来源于各省市历年的统计年鉴，其他数据来自《新中国六十年统计资料汇编》以及《中国统计年鉴》（2009-2015），同时由于《中国统计年鉴》只提供了1991年以后的货币供给M0、M1、M2的可比价格增长率的数据，因此本文中各变量的样本区间为1991-2014年；第二，根据林（Im）等提出的面板单位根检验，我们发现变量EMP、EMP、GDP、WAG、MO、M1、M2以及这些变量的对数均存在单位根，因此本文采用这些变量的增长率EMPG、EMPG、GDPG、WAGG、MOG、M1G、M2G，而财政赤字BD不存在单位根，因此本文采用财政赤字的对数lnBD；第三，货币供给增长率MOG、M1G、M2G、一年期贷款利率R是全国年度时间序列数据，样本期间为1991-2014年，样本量为24个，而其他变量是1991-2014年期间的省级面板数据，样本量为31x24=744个；第四，城镇就业增长率EMPGu的最大值为44.74，最小值为-21.84，因此该变量存在不合理的异常值，我们对EMPG进行了2%的缩尾处理。本文采用的各变量的名称、定义、数据来源、计算方法、描述性统计，参见表1。

3.模型的设定与估计方法

从理论上讲，我们应当把测量货币政策的四个变量MOG、M1G、M2G、R带入同一个面板向量自回归模型中，但是变量MOG、M1G、M2G、R是全国时间序列数据，并且变量MOG、M1G、M2G之间存在较强的相关性，如果把这四个变量带人同一个面板向量自回归模型中，则该模型不能被估计出来。因此，我们把变量MOG、M1G、M2G分别带人下面的三个面板向量自回归模型中：

因为省级面板数据具有较强的同质性，所以本文采用阿雷拉诺和邦德以及布伦德尔和邦德提出的系统广义矩估计方法估计向量自回归模型，估计程序来自洛夫和泰克尼诺提供的Stata命令。

四、面板向量自回归模型的估计结果

在估计面板向量自回归模型之前，我们需要进行以下三个方面的检验①：第一，根据林（Im）等提出的面板单位根检验，我们发现，变量EMPG、EMPG、WAGG、GDPG、lnBD、BDG、MOG、M1G、M2G、R都是平稳的变量，故而适合采用面板向量自回归模型进行估计；第二，根据BIC、AIC、HQIC三个信息准则，我们发现，面板向量自回归模型（1a）、（1b）、（1c）的最优滞后阶数为五阶，但是采用五阶滞后得到的估计结果和脉冲反应图效果不理想，所以我们把最优的滞后阶数调整为三阶，把各内生变量的工具变量的滞后阶数调整为四阶；第三，根据稳定性检验，我们发现，九面板向量自回归模型都是不稳定的，其原因是模型中加入了MOG、M1G、M2G、R四个时间序列变量，如果要得到稳定的面板向量自回归模型，就必须去除这四个变量，然而这将导致我们不能考察货币政策对就业的影响，不能比较财政政策、货币政策对就业影响的大小关系，为了避免这两方面的不利影响，我们在面板向量自回归模型中保留了MOG、M1G、M2G、R四个变量，同时采用bootstrap的方法对估计结果进行1000次的蒙特卡洛模拟，以尽可能地消除模型的不稳定对估计结果的影响。面板向量自回归模型的研究重点是，根据估计方程得到残差的方差协方差矩阵，然后再对方差协方差矩阵进行分解，进而得到相应的脉冲反应图，限于篇幅的限制，我们没有给出所有面板向量自回归模型的估计结果，仅给出了基于计量模型（1b）的回归结果，参见表2。如表2所示，模型中有较多变量在10%的显著性水平上显著，因此可以对估计方程的方差协方差矩阵进行分解，并得到相应的脉冲反应图。

1.财政赤字、货币供给增长率、利率对就业的影响分析

根据面板向量自回归模型（1a），我们可以得到总体就业增长率EMPG、城镇就业增长率EMPGu，对财政赤字对数lnBD、货币供给MO的增长率MOG、利率R的脉冲反应图形，参见图1。

如图1所示，总体就业增长率EMPG对财政赤字的对数lnBD、货币供给MO的增长率MOG、利率尺的脉冲反应图分布在[-0.4，0.4]的区间之内，而城镇就业增长率EMPGu对财政赤字的对数lnBD、货币供给MO的增长率MOG、利率R的脉冲反应图分布在[-0.5，1.5]的区间之内。这表明，财政政策、货币政策对总体就业的影响较小，而对城镇就业的影响较大。这是因为，总体就业包含了农业从业人员，而农业从业人员具有稳定、不受经济周期波动影响的特征，故而财政政策、货币政策对总体就业的影响较小，而城镇就业容易受到经济周期波动的影响，故而财政政策、货币政策对城镇就业的影响更大。鉴于财政政策、货币政策对总体就业的影响较小，本文不再研究财政政策、货币政策对总体就业的影响，而是集中研究财政政策、货币政策对城镇就业的影响。

图1下方的三幅子图显示了财政政策、货币政策对城镇就业增长率EMPG.的影响：第一，在四年以内，财政赤字的对数lnBD对城镇就业增长率EMPG.有显著的正向影响，这表明，增加财政赤字能够有效地促进城镇就业的增长；第二，货币供给MO的增长率MOG对城镇就业增长率EMPG.的影响在零水平线上下波动，且在较多情况下为负数，这表明，提高货币供给增长率MOG对城镇就业没有显著的促进作用；第三，提高利率R，在两年以内对城镇就业增长率有正向影响，在两年以后对城镇就业增长率EMPQ有负向影响，这意味着，降低利率R在两年以内对城镇就业增长率有负向影响，在两年以后对城镇就业增长率EMPGu有正向影响。上述结论表明，在经济衰退时期，采取降低利率的政策在短期对城镇就业有不利的影响，这是因为降低利率就降低了企业使用资金的成本，这将促使企业采用相对更加便宜的资本来替换劳动，从而降低了城镇就业，而降低利率的政策从长期来看对城镇就业有积极的促进作用，这是因为长期的低利率政策可以刺激消费和投资，提高企业的利润空间，促使企业扩大生产规模，进而促进城镇就业增长。

总体而言，扩张性的财政政策能够在短期内对城镇就业产生很强的促进作用，而增加货币供给MO的扩张性的货币政策对城镇就业没有显著的促进作用，降低利率的扩张性货币政策在短期内对城镇就业有负向影响，因此扩张性财政政策对城镇就业的促进作用大于扩张性货币政策对城镇就业的促进作用，这一研究结论与曾学文的研究结论相似。

为了观察和比较货币供给增长率MOG、M1G、M2G对城镇就业的影响，我们估计了面板向量自回归模型（1a）、（1b）、（1c），并得到城镇就业增长率EMPGu对财政赤字的对数lnBD、货币供给增长率M0G、M1G、M2G、利率尺的脉冲反应图形，参见图2。

第一，如图2第一列所示，在财政赤字的对数lnBD分别与货币供给增长率MOG、M1G、M2G搭配使用的情况下，财政赤字的对数lnBD对城镇就业增长率EMPG.的影响分布在[-0.5，2]的区间，而且在四年内均有显著的正向影响，这表明扩张性财政政策对城镇就业有显著的促进作用；第二，如图2第二列所示，货币供给增长率M0G、M1G、M2G对城镇就业增长率EMPGu的影响分布在[-0.5，0.5]的区间之内，且围绕零水平线上下波动，这表明增加货币供给M0、M1、M2的扩张性货币政策对城镇就业没有显著的促进作用；第三，如图2第三列所示，在降低利率尺的货币政策分别与货币供给增长率MOG、M1G、M2G搭配使用的情况下，利率对城镇就业增长率EMPG的影响分布在[-0.5，0.5]的区间之内，且在两年以内基本为负数，在两年以后为绝对值较小的正数，这表明降低利率的货币政策对城镇就业的促进作用有限，且具有滞后性。

综上所述，当扩张性财政政策分别与增加货币供给M0、M1、M2的扩张性货币政策搭配使用的时候，扩张性财政政策对城镇就业有及时、强健的促进作用，增加货币供给M0、M1、M2的扩张性货币政策对城镇就业没有显著的促进作用，降低利率尺的扩张性货币政策只有在两年以后才会对城镇就业产生一定的促进作用，我们的研究结论与卢亮、董万好、刘兰娟、曾学文的研究结论相似，与许先普的研究结论相反。

2.财政支出相对增长率、货币供给增长率、利率对就业的影响分析

为了检验上述研究结论是否稳健，我们采用财政支出相对增长率BDG作为测量财政政策的变量，根据面板向量自回归模型（2a）、（2b）、（2c），得到城镇就业增长率EMPG对财政赤字相对增长率BDG、货币供给增长率MOG、M1G、M2G以及利率尺的脉冲反应图形，参见图3。

如图3第一列所示，在财政赤字相对增长率BDG分别与货币供给增长率MOG、M1G、M2G搭配使用的情况下，财政赤字相对增长率BDG对城镇就业增长率的不同影响分布在[-0.5，1.0]的区间之内，且在三年以内为绝对值较大的正数，在三年以后为绝对值较小的负数，这表明，不论与何种增加货币供给的扩性货币政策搭配使用，扩张性财政政策对城镇就业均有显著的、较强的促进作用。

如图3第二列所示，货币供给增长率MOG、M1G、M2G对城镇就业增长率的不同影响分布在[-0.5，0.5]的区间之内，且围绕零水平线上下波动，这表明，增加货币供给M0、M1、M2的扩张性货币政策对城镇就业没有显著的促进作用。

如图3第三列所示，在降低利率尺的货币政策分别与货币供给增长率MOG、M1G、M2G搭配使用的情况下，利率对城镇就业增长率的影响分布在[-0.5，0.5]的区间之内，因而对城镇就业的促进作用有限。具体而言，降低利率的货币政策在两年以内对城镇就业有显著的抑制作用，在两年以后对城镇就业有一定的促进作用，在四年以内对城镇就业的累计净促进作用趋近于零。

总而言之，当采用财政支出相对增长率作为测量财政政策的变量的时候，我们依然可以得到如下基本结论：扩张性财政政策在短期内对城镇就业有很强的促进作用，增加货币供给M0、M1、M2的扩张性货币政策对城镇就业没有显著的促进作用，降低利率的扩张性货币政策至少在两年以后才会对城镇就业产生一定的促进作用。

3.财政赤字、货币供给增长率、利率对经济增长的影响分析

经济增长和就业稳定是宏观经济调控的两个重要目标，如果财政政策、货币政策对就业与经济增长的影响存在差异，那么宏观调控政策就应当在促进就业和保持经济增长两个政策目标中有所取舍。因此，研究财政政策、货币政策对经济增长的影响，有助于我们提出更加具有针对性的政策建议。根据面板向量自回归模型（1a）、（1b）、（1c），我们得到经济增长率GDPG对财政赤字对数lnBD、货币供给增长率MOG、M1G、M2G、利率尺的脉冲反应图形，参见图4。

如图4第一列所示，在财政赤字对数lnBD分别与货币供给增长率MOG、M1G、M2G搭配使用的情况下，财政赤字对数lnBD对经济增长率GDPG的影响均呈现出逐渐下降的趋势，且三年内为绝对值较大的正数，三年后为绝对值较小的负数，说明扩张性财政政策对经济增长有较强的促进作用。

如图4第二列所示，货币供给增长率MOG、M1G、M2G对经济增长率GDPG的影响呈现出“几”字型的变化趋势，而且在三年以内为绝对值较大的正数，在三年以后为绝对值很小的负数，这说明增加货币供给的扩张性货币政策对经济增长也有很强的促进作用。

如图4第三列所示，当降低利率R的货币政策分别与货币供给增长率MOG、M1G、M2G搭配使用的情况下，降低利率R在两年以内对经济增长率GDPG有较强的负面影响，在两年以后对经济增长率GDPG有一定的促进作用。这说明，降低利率的货币政策对经济增长的促进作用较小，而且需要滞后两年的时间才能凸显出来。这是因为，在经济萧条时期，企业和消费者对经济前景的预期趋于悲观，降低利率不会迅速地刺激消费和投资的增长，反而促使企业采用资本替换劳动，因而在短期内对就业和经济增长产生了不利的影响，如果在较长的时期实行低利率的货币政策，则可能提高企业的利润空间，促使企业扩大生产规模，从而促进了经济增长和就业。

综上所述，增加财政赤字的扩张性财政政策以及增加货币供给的扩张性货币政策对中国经济增长均有较强的促进作用，但是降低利率的扩张性货币政策对中国经济增长的促进作用有限，而且需要滞后两年的时间才会凸显出来。

4.面板向量自回归模型估计结果的稳健性分析

在面板向量自回归模型中，更换变量的排列顺序对模型的分解结果有一定的影响。为了检验变量的排列顺序对本文研究结论的影响，我们重新估计了更换变量排列顺序的面板向量自回归模型（3a）、（3b）、（3c），并得到相应的脉冲反应图①。我们发现，财政赤字的对数lnBD对城镇就业增长率EMPG的促进作用依然是最强的，货币供给增长率MOG、M1G、M2G对城镇就业增长率EMPG有一定的促进作用，但是远小于财政赤字的对数lnBD对城镇就业增长率EMPGa的促进作用，降低利率R只有在两年以后才会对城镇就业增长率EMPQ有一定的促进作用。因此，在更换变量的排列顺序之后，本文的研究结论依然成立，本文的研究结论具有较强的稳健性。

五、研究结论与政策建议

本文以中国省级面板数据为基础，采用面板向量自回归模型估计了财政政策、货币政策对中国就业以及经济增长的影响，我们主要发现如下四点结论。

第一，由于农业从业人员对经济周期和宏观调控政策不敏感，扩张性财政政策和扩张性货币政策对中国总体就业的影响很小，但是扩张性财政政策和扩张性货币政策对中国城镇就业的影响较大，因而扩张性财政政策和扩张性货币政策应当着力于促进中国城镇就业的增长。

第二，扩张性财政政策对中国城镇就业有及时的、强健的促进作用，不仅如此，扩张性财政政策对中国经济增长也有很强的促进作用，因此扩张性财政政策能够在短期内稳定就业形势并恢复就业增长，是经济衰退时期保就业、稳增长的最重要的宏观调控政策。

第三，增加货币供给的扩张性货币政策对中国城镇就业的促进作用非常有限，然而增加货币供给的扩张性货币政策对中国经济增长有很强的促进作用，因此在经济衰退时期可以采用增加货币供给的扩张性货币政策刺激经济增长，但不宜采用增加货币供给的扩张性货币政策促进就业。

货币政策与财政政策的关系范文篇3

一、货币政策与财政政策协调配合的方式与内容

货币政策与财政政策的协调配合如果从配合的形式上分析，主要包括以下四个方面的内容[1]：

第一，政策工具的协调配合。我国货币政策工具和财政政策工具协调配合主要表现为财政投资项目中的银行配套贷款。货币政策与财政政策的协调配合还要求国债发行与中央银行公开市场的反向操作结合。也就是说，在财政大量发行国债时，中央银行应同时在公开市场上买进国债以维护国债价格，防止利率水平上升。

第二，政策时效的协调配合。在西方经济理论中，通常把政策时滞分两类三种，即认识时滞、行动时滞和外部时滞三种，其中前两种时滞又称为内部时滞。货币政策和财政政策的协调配合也是两种长短不同的政策时效的搭配。货币政策则以微调为主，在启动经济增长方面明显滞后，但在抑制经济过热、控制通货膨胀方面具有长期成效。财政政策以政策操作力度为特征，有迅速启动投资、拉动经济增长的作用，但容易引起过渡赤字、经济过热和通货膨胀，因而，财政政策发挥的是经济增长引擎作用，只能作短期调整，不能长期大量使用。

第三，政策功能的协调配合。货币政策与财政政策功能的协调配合还体现在：“适当的或积极的货币政策”，应以不违背商业银行的经营原则为前提，这样可以减少扩张性财政政策给商业银行带来的政策性贷款风险。财政政策的投资范围不应与货币政策的投资范围完全重合。基础性和公益性投资项目还是应该以财政政策投资为主，而竞争性投资项目只能是货币政策的投资范围，否则就会形成盲目投资，造成社会资源的极大浪费。

第四，调控主体、层次、方式的协调配合。由于货币政策与财政政策调控主体上的差异，决定了两大政策在调控层次上亦有不同，由于货币政策权力的高度集中，货币政策往往只包括两个层次，即宏观层面和中观层面。[2，3]宏观层面是指货币政策通过对货币供应量、利率等因素的影响，直接调控社会总供求、就业、国民收入等宏观经济变量，中观层指信贷政策，根据国家产业政策发展需要，调整信贷资金存量和增量结构，促进产业结构的优化和国民经济的协调发展。而财政政策由于政府的多层次性及相对独立的经济利益，形成了多层次的调节体系，可以分为宏观、中观、微观三个层次。宏观层是国家通过预算、税率等影响宏观经济总量，影响社会总供求关系。中观层则主要是通过财政的投资性支出、转移性支出等，调整产业结构、区域经济结构，解决公平、协调发展等重大问题。微观层则是指通过财政补贴、转移性支付中形成个人收入部分对居民和企业的影响。货币政策与财政政策的协调配合还可以从宏观调控目标、结构调整和需求调节方面的协调配合三方面进行分析。

二、货币政策与财政政策协调的实践分析

政府在对宏观经济调节过程中，要使财政政策与货币政策的配合达到预期的效果，首先要根据宏观经济调节目标、国民经济运行状况和经济管理体制的特征来选择某种财政货币政策的配合方式。政策配合是否恰当，将直接影响到宏观调节效果。

（一）改革开放以来货币政策与财政政策协调配合运行的基本轨迹

初略统计，改革开放23年间，实行“双松”政策组合的达13年，实行“双紧”政策组合9年，实行“松紧”组合只有1年，具体可分为以下三个阶段：

第一阶段，改革初期（1979～1984年）。这一阶段，总体上说执行的是“双松”的政策搭配，即“松”的货币政策与“松”的财政政策的搭配。在“双松”政策模式中，银行系统通过降低存款准备率，降低利率，扩大贷款规模，增加货币供给。财政系统通过减少税收，增加财政支出，扩大社会总需求[4，5]；社会总需求因而能在短期内迅速扩张起来，对经济的发展产生强烈的刺激作用。在改革初期，特别是1984年以前，在社会总需求严重不足、生产能力和生产资源未得到充分利用的条件下，利用这种政策配合，能够推动闲置资源的运转，刺激经济增长，扩大就业。但是1984年以后，由于经济中不存在足够的闲置资源，“双松”政策注入大量的货币则会堵塞流通渠道，导致通货膨胀，对经济产生不利的影响。

第二阶段（1985～1997年）。1985年后，一方面中央银行体制的建立，确立了货币政策作为一项宏观经济政策工具开始具有了特定的内涵和应有的作用，银行在现代经济中的核心地位开始得到确立。另一方面过渡投资、经济过热的症状越来越明显。在这一阶段中执行的是“双紧”的政策搭配，即“紧”的货币政策与“紧”的财政政策的搭配。在“双紧”政策模式中，银行系统通过收回贷款，压缩新贷款，减少货币供给量，从而使社会总需求在短时间内迅速收缩；财政系统通过增加税收，削减财政开支，增加财政在中央银行的存款，减少市场货币流通量，压缩社会总需求。

（二）转型时期货币政策与财政政策组合作用的基本估价

“转型”是近几年我国经济金融改革与发展的主题和主线，任何政策措施都不能离开这条主线，并在服务服从于这条主线的前提下，实现自身的发展和完善，货币政策与财政政策地位作用的发挥亦离不开这个基本前提。

第一，公共财政理论及政策框架的确立，标志着政策本位的彻底回归，是转型时期货币政策与财政政策组合的显著特征。从改革初期的大财政、小银行，到上个世纪80年代中后期90年代中前期的“大银行、小财政”，到90年代末期财政政"策在治理通货紧缩过程中主体地位的确立，财政政策本身从行为而言经历了一个“强——弱——强”的过程，从职能上讲也经历了一个由金融财政到吃饭财政、由建设财政到公共财政的转轨和演化过程，公共财政理论及政策框架的初步确立及分步实施，标志着我国财政体系及建设开始与国际惯例全面接轨，是财政政策本位的彻底回归，是市场经济建设的最重要内容之一。

第二，政策搭配的方式是多种多样的，但必须与当时的经济运行机制和宏观调控的重点紧密联系起来，相机抉择，协调推进，才能收到最好的政策效果。近二十年来，我们在宏观调控建设方面虽然有很大的成就，但仔细总结检验，宏观调控的政策绩效与预期政策目标相差较大。时至今日，尚未形成与社会主义市场经济体制相适应的宏观调控理论与政策规范，“相机抉择”变成了“随意选择”，宏观调控在上个世纪的80年代中后期政策目标不明确，基本处于“一松就乱，一紧就死，紧紧松松，松紧交替”的怪圈之中，滞延了经济发展的步伐和经济体制转轨的步伐。甚至在90年代末期把“实行双紧”的政策搭配作为我国既定的一项中长期宏观经济选择写入了我国的许多重要文件之中，在一定程度上证明我们的决策部门以及理论界对宏观调控认知的肤浅，自主运用能力与水平较差。政策搭配缺乏权威部门，往往政出多门，形成政策效应的相互抵销，在1998年就呈现出了财政政策扩张效应被税收的制度收缩效应抵销，积极的货币政策效应被整顿金融秩序、治理三乱的制度收缩效应所抵销等局面，形成具有中国特色的社会主义宏观调控理论及政策搭配框架还有相当长的距离。

第三，财政政策的扩张效应呈现递减态势，在宏观调控中的主体地位有所下降。众所周知，财政政策的主要内容是收入政策和支出政策，财政政策的目标是通过其收支的规模和结构来实现的。因此，政府有能力改变财政收支的规模和结构，是有效实现财政宏观调控的前提和重要保证。近几年来，我们加大了财政体制改革的力度，实行积极的财政政策，收到了明显的政策效果。但是，扩张的财政政策已经持续了将近5个年头，通货紧缩的势头开始得到遏制，实施扩张财政政策的经济运行背景有了较明显的变化。按照经济学的一般公理，继续实行扩张的财政政策，需要进一步加大财政政策的扩张力度，刺激效应要呈下降趋势。如何保持财政政策的扩张效应是宏观调控体系建设、政策搭配与选择迫切需要解决的课题。

第五，货币政策与财政政策协调配合的机制有待进一步完善。货币政策已经形成了以“公开市场业务操作、再贴现、存款准备金”等三大传统工具和“窗口指导”为主体的政策工具体系，但由于上述工具的使用及运行尚缺乏必要的制度载体和完善的市场运行机制，利率市场化的步伐举步维艰，金融系统及金融体制存在明显的“双轨”并存特征，完善的货币政策调控机制缺乏制度保证和运作机制的支撑，货币政策效应特别是对财政政策挤出效应的修复作用，往往受制于行政或决策者能力、操作者能力的制约，特别是作为两大宏观经济政策联结的重要工具——国债在运行及市场化运行中还存在一些突出矛盾和问题，尚未形成全国性的有效的国债市场，加上国债种类、期限中存在的问题，中央银行能够买进卖出的国债数量不大，因而难以达到利用国债市场进行微调的目的。为此，今后的改革应当通过完善国债的品种、期限结构，逐步建立健全国债市场，为扩大中央银行公开市场业务创造条件。总而言之，只有存在一个高效流动的国债市场，才能既为财政提供巨额资金来源，又能为中央银行提供调控经济的手段，充分实现其财政政策与货币政策结合的作用。

「参考文献

[2]陈银娥。凯恩斯主义货币政策[M].北京：中国金融出版社，2000.

[3]朱忠明。中国货币市场发展新论[M].北京，中国发展出版社，2002.

[4]巴曙松。中国货币政策有效性的经济学分析[M].北京：经济科学出版社，2000.

[5]胡海鸥。中国货币供给机制转轨研究[M].上海：复旦大学出版社，1998.

[6]王朝弟。转型时期中国金融热点问题探索[M].北京：新华出版社，2001.